Бывший министр финансов Алексей Кудрин постоянно напоминает, что за два года Россия уже незаметно нарастила госдолг с 10% до 15,5% ВВП. И далее не стоит разгоняться, считает Кудрин. Страны, которые относительно безболезненно могут позволить себе высокий уровень госдолга, нам не пример.

«Наш долг в два — два с половиной раза дороже, чем в развитых странах»,— говорит Кудрин. Так есть ли предел ставки, по которой наша страна может и дальше брать средства взаймы? И есть ли понимание того объема долгов, который наша экономика будет способна переварить?

Объем госдолга должен быть не более 25–30% от объема ВВП

Первый зампред Центрального банка Ксения Юдаева не так давно назвала следующую цифру — объем госдолга должен быть не более 25–30% от объема ВВП. По ее словам, «примеры из российской истории показывают, что реальные процентные ставки, которые бюджет вынужден платить в случае превышения государственным долгом планки 35–40%, становились запредельными и вели к быстрому раскручиванию долговой спирали». Загвоздка лишь в том, смогут ли власти удержать размер долгов на приемлемом уровне. Ведь в противном случае мы рискуем оказаться в такой ситуации с долгом, в какой оказались в прошлом кризисе. Имеется в виду кризис 1998 года, когда правительство отказалось от выплат по суверенному внутреннему долгу — государственным краткосрочным облигациям (ГКО) из-за нехватки средств в бюджете.

Увеличение госдолга должно идти на формирование точек роста, а не на затыкание проблем, которые никто не хочет решать

Олег Вьюгин, председатель совета директоров МДМ-банка, работавший в 1998 году в Минфине и отвечавший как раз за государственный долг, предупредил власти, что увеличение госдолга должно идти на формирование точек роста, а не на затыкание проблем, которые никто не хочет решать.

Довольно долго, начиная с 2000-х годов, после дефолта 1998 года, Россия не решалась наращивать госдолг даже в кризисные времена, заменяя госдолг долгом Банка России — облигациями Банка России (так называемыми «бобрами»). От коротких бумаг со сроком погашения до года — ГКО Минфин вообще отказался. В итоге в обиходе остался лишь долг в виде рублевых ОФЗ и еврооблигаций, номинированных в валюте, хотя до кризиса 2008 года были выпущены евробонды в рублях.

В валюте не занимать!

Понятно, что сегодня, в условиях санкций, относительно без проблем Россия может наращивать лишь рублевый долг. Хотя временами чиновники видят «окна для размещения» — варианты выпуска облигаций в иностранной валюте и на международных площадках. Одно из таких «окон» свалилось на Россию вчера: так 23 мая инвестиционная компания «ВТБ капитал» от имени государства разместила выпуск 10-летних евробумаг, номинированных в долларах США. 

Евробонды ослабят рубль и экономику Россия впервые за более, чем 2,5 года попыталась привлечь деньги на внешних рынках. Спрос на 10-летние евробонды в несколько раз превысил предложение. Однако в этом ажиотаже нет ничего хорошего: до сих пор нет точных данных, есть ли среди покупателей иностранные инвесторы. Вернее, настоящие иностранные инвесторы. Чем чревато их отсутствие? В первую очередь, возможным ослаблением рубля.

Но также уже давно Минфин с рынком дискутирует о возможности размещения евробондов, номинированных в китайских юанях. Например, Минфин России в декабре прошлого, 2015, года объявил о том, что намерен разместить на Московской бирже облигации, номинированные в юанях, на сумму более 6 млрд юаней. И эти бумаги будут ориентированы исключительно на китайских инвесторов. Но по состоянию на конец мая 2016 года бумаги так и не выпущены. Причем сегодня и непонятно даже, вернется ли Минфин к этой идее.

В период новейшей истории китайского фондового рынка, у «физиков» сформировалась привычка от которой отвыкнуть сложно,— брать плечо и «ехать» на восходящем тренде

«Когда мы говорим о потенциале спроса китайских инвесторов на российские бонды в юанях, то нельзя недооценивать физических лиц — это как минимум 50% от общего количества инвесторов на китайских биржах и порядка 60–80% от количества сделок с ценными бумагами»,— говорит генеральный директор управляющей компании Peramo Ольга Мещерякова. По ее словам, в период новейшей истории китайского фондового рынка, то есть за последние пять-семь лет, у «физиков» сформировалась привычка, от которой отвыкнуть сложно,— брать плечо и «ехать» на восходящем тренде. Иными словами, они привыкли пожинать плоды безудержного роста рынка, когда ты сегодня покупаешь бумаги, а в конце недели получаешь 10% дохода на инвестицию, добавляет эксперт. «Поэтому даже с интересной двузначной доходностью российские долговые бумаги эта категория инвесторов, на мой взгляд, покупать не будет, так что ставку можно делать только на институциональных инвесторов, которым, опять же, привычней и комфортней покупать бумаги на китайской бирже»,— считает Мещерякова.

Безусловно, если бы у России была возможность разместиться на Шанхайской бирже, Минфин бы с удовольствием это сделал, но, несмотря на формально разрешенный иностранцам вход, китайцы крайне неохотно допускают на свой рынок нерезидентов. Поэтому Минфину приходится разрабатывать механизмы обращения бумаг на Московской бирже, комфортные для покупателей из Поднебесной, но насколько это получится, судить пока рано. «Что касается возможного спроса со стороны российских инвесторов, то, по моему мнению, внутри страны надо покупать рублевые бумаги, так как можно много потерять на валютной переоценке»,— считает Ольга Мещерякова.

Вся наша жизнь — сплошные рубли

Но вернемся к рублевым займам. Инвесторам понятно, что если Минфин выходит на рынок с большим предложением долга, то он должен давать премию к уже сложившейся на рынке доходности. Но Минфин хочет нарастить долг и при этом удешевить его, так как в этой ситуации долг идет на покрытие дефицита бюджета. Что в этой ситуации может сделать Минфин? Удлинять срок обращения долга, делать более короткие займы? Все же повышать планку доходности? Делать новые облигации, например, номинал которых так же, как и у летней ОФЗ 2015 года, индексирован на инфляцию? Или же наши чиновники от госсектора могут выдумать что-то иное?

Долг должен быть дешевле, но возможности снижения стоимости долга определяются по большому счету ценой на нефть и уровнем инфляции

«Если говорить о классических рублевых ОФЗ, то здесь хотелось бы сказать следующее: ситуация несколько парадоксальная — чтобы покрыть дефицит бюджета, долг действительно нужно удешевлять. Но доходность ОФЗ, тем не менее, ориентирована на уровень ключевой ставки, поэтому доходность госдолга зависит от дальнейших действий ЦБ, которые, в свою очередь, будет определять макроэкономическая конъюнктура»,— говорит Ольга Мещерякова

То есть, по идее, долг должен быть дешевле, но возможности снижения стоимости долга определяются по большому счету ценой на нефть и уровнем инфляции. В случае с рублевым госдолгом ставку нужно делать на частного инвестора, поэтому имеет смысл реализовать идею с документарными ОФЗ, предложив «физикам» годовой выпуск с номиналом бумаги 1 тыс. рублей и купоном на 0,5–1 п. п., превышающим ставку по годовому рублевому депозиту госбанка, полагает Мещерякова.

Рыночным инвесторам-институционалам гораздо интересней долговые инструменты с переменной компонентой, например ОФЗ с индексируемым номиналом, привязанным к значению инфляции, эмиссия которых была осуществлена в июле 2015 года. Здесь тоже есть свои тонкие моменты: например, для более высокого спроса со стороны инвесторов и прозрачности инструмента состав потребительской корзины, индекс которой ежемесячно формирует показатель инфляции, должен быть статичен, в то время как сейчас он иногда меняется.

Спрос на долги России есть даже по не очень высокой доходности

Первичные аукционы ОФЗ сейчас проходят очень успешно — банки покупают облигации. Так, 12 мая 2016 года все предложенные рынку бумаги в объеме 30 млрд рублей были размещены в полном объеме, и спрос на них по номиналу составил 73 млрд рублей. Фактически спрос в два раза превысил предложение, отмечают аналитики Росбанка. При этом цена отсечения была установлена выше доходностей, сложившихся на вторичном рынке, и это было связано с наличием «якорных» заявок на покупку бумаг объемом от 1,5 млрд рублей — на их долю пришлось 6 млрд рублей из размещенных 15-летних ОФЗ и 16,5 млрд руб. пятилетнего выпуска.

В мае же заместитель министра финансов Сергей Сторчак заявил, что планов по наращиванию предложения ОФЗ рынку в текущем году с заявленных уровней — 1 трлн рублей — на валовой основе, включая обмен старых выпусков на новые, у Минфина пока нет.

Покупали ОФЗ и крупные банки, для того чтобы соответствовать постепенно вводимым с 1 января этого года нормам Базеля III, для выполнения нормативов ЦБ по ликвидности

Доходность среднесрочных облигаций, со сроком погашения от семи лет, колеблется в рамках от 8,8% до 9,1%, сообщил в беседе с Bankir.Ru аналитик по долгам инвестиционной компании «Велес капитал» Артур Навроцкий. Сейчас ОФЗ пользуются спросом у небольших банков — они покупают эти бумаги для того, чтобы получить под них средства от Банка России, и закладывают их в операции РЕПО с Центральным банком. При этом покупали ОФЗ и крупные банки, для того чтобы соответствовать постепенно вводимым с 1 января этого года нормам Базеля III, для выполнения нормативов ЦБ по ликвидности. Но сейчас видно, что большие банки уже набрали необходимый для этого объем бумаг и их интерес к госдолгу снижается.

По словам Артура Навроцкого, размещение евробондов России оттянуло интерес иностранных инвесторов и спекулянтов от рублевых займов Минфина, а именно они раньше создавали движения в этом секторе госдолга. И если ЦБ будет снижать до конца года ключевую ставку, то и доходности по госбумагам будут еще более ограничены. Это еще больше снизит интерес инвесторов к бумагам и позволит Минфину снизить довольно затратную статью бюджета, в которой заложены расходы на оплату государственных заимствований.

Так что сейчас Минфин оказался снова в шоколаде: необходимость выпускать долговые бумаги у него есть, спрос на них есть тоже, даже по не очень высокой доходности. Посему и велосипед изобретать не надо.