Еще недавно разговоры о второй волне кризиса воспринимались как игра ума аналитиков, однако в последнее время к ним стали относиться серьезнее. Экономика западных стран никак не может набрать ускорение, Европа пребывает накануне валютно-финансового кризиса, а российские финансы страдают от оттока капитала и падения фондовых индексов. Кризис закончился, но послекризисное развитие еще не началось. Будущее оказывается удивительно туманным, и непонятно, как в этих условиях должны поступать инвесторы.

- Скажите, почему все интенсивнее пошли разговоры о второй волне кризиса?

- В мире прошли надежды, что денежное стимулирование даст определенный импульс для экономического роста. Если посмотреть на прогнозы, которые давали и Федеральный резерв, и МВФ год назад и в феврале, можно увидеть, что после начавшегося в ноябре прошлого года количественного смягчения они вновь повысили свои прогнозы роста в мире. ФРС давала 3,4-3,9% экономического роста в США на этот год. Но потом экономическая статистика и по I, и по II кварталу оказалась не очень хорошей. После этого заговорили о том, что все падает и нет ни в чем уверенности. Фоном для всего этого послужило беспокойство за будущее Греции и события в Европе. Сработало сочетание всех этих факторов. Ожидание того, что количественное смягчение даст результат, не реализовалось, в мире обнаружилось явное торможение, прогнозы о 3,5% роста в Америки не оправдываются: теперь по итогам нынешнего года прогнозируют 1,5%, а то и меньше. При этом ясно, что дефолт в Греции состоится в той или иной форме. Возникают дыры в балансах банков, снижается капитализация банков, на что не все банки хотят идти. Плюс Китай тоже показывает признаки перегрева. Это было уже явно видно полтора-два года назад, когда у них резко активизировалось внутреннее кредитование, сжимающийся внешний спрос стал замещаться искусственным стимулированием внутреннего спроса, финансированием разного рода инвестиционных проектов. Инвестиции в Китае действительно росли быстро: 25-30% в год. Но рано или поздно за это придется платить. Если инвестиции растут такими темпами, они не дают соответствующей отдачи. Инфляция у них превысила 6%, на пике она была 6,6%. На этом фоне начались разговоры о второй волне кризиса.

- Из-за всего этого темпы роста российской экономики замедлятся?

- Стандартный ответ: и да, и нет. Если брать только торговые связи, то на них рецессия воздействует не очень серьезно. Потому что Россия связана с внешним миром через трубы, а эластичность энергоэкспорта не столь велика, как экспорта готовой продукции. Когда сжимается спрос в западных странах, то прежде всего это ударяет по обрабатывающей промышленности, по тому же Китаю. Спрос на энергию не может упасть на 30-40%, максимум возможна корректировка на 5-7% в натуральных показателях.

- Но ведь рецессия сказывается на нефтяных ценах?

- После всех антикризисных мер в мире имеется избыточная масса денег, а их станет еще больше, как только будет расширен европейский фонд финансовой поддержки. И я думаю, что не избежать нам какого-то очередного количественного смягчения в США. Все это будет удерживать цены на нефть на довольно высоком уровне. Высокие - это, скажем, $80 за баррель. Хочу напомнить, что еще год назад цены были на уровне $70-80 за баррель, и все этому радовались. И бюджет на этот год исходил из $75. То есть это очень хороший уровень цен. Но я думаю, на самом деле цены будут даже выше. На фоне всех этих страхов, которые в последние 2-3 месяца циркулировали, нефть ведь не падала ниже $100. И сейчас она идет на уровне $110. То есть избыточная ликвидность меняет масштаб цен. Это касается не только нефти, но и металла, и вообще сырьевых товаров. В этом смысле среда для России, скорее всего, будет благоприятной. Для того чтобы получить какие-то особо экстремально низкие цены, скажем, ниже $60, нужно иметь очень сильный доллар. И предпосылок для этого явно нет. Госдолг США, равный 100% ВВП, дефицит бюджета в 9% ВВП - это не та среда, где доллар может быть сильным.

- То есть все хорошо?

- Самое важное здесь - это не уровень цен, а неопределенность и повышенная волатильность. Вот именно эта волатильность порождает странные ожидания, и никто ничего не хочет делать. Деньги перестают циркулировать нормальным образом, и это сильнейшим образом влияет на Россию. Мы это наблюдали в III квартале текущего года, в сентябре - начале октября: усиление оттока капитала, ослабление рубля. Я не вижу особой проблемы с этим оттоком капитала, потому что весь отток капитала - это было чистое погашение внешнего долга. Внешний долг у нас сократился примерно на те же самые $19 млрд, на сколько "утек" капитал. Это не хорошо и не плохо, это нормально, потому что предприятия тоже находятся в неопределенной ситуации, не знают, чего ожидать, страхов много, поэтому пока ту рублевую ликвидность, которую им удалось получить, они обращали на погашение долгов.

- Так что же происходит с нашим платежным балансом?

- Платежный баланс у нас очень устойчивый и саморегулируемый. Поскольку рубль ослабел, это ослабление неизбежно приведет к сокращению импорта. Поэтому наш торговый баланс и вообще счет текущих операций платежного баланса будут в хорошем состоянии. Но от оттока капитала мы никуда не денемся, поскольку раз у нас есть большой профицит по торговым операциям - свыше $100 млрд, то и отток составит по году где-нибудь миллиардов 60. Я вижу основную проблему не с текущим счетом, а с капитальным. Откроются ли внешние рынки для того, чтобы наши предприятия могли не зависеть исключительно от внутренней ликвидности? Компании должны периодически рефинансироваться и поддерживать некий уровень внешнего долга. То же самое делают банки. Если внешние рынки закрыты и есть ожидания второй, третьей, четвертой волны кризиса, это приводит к оттоку капитала, потому владельцы бизнеса не хотят встречать сложные времена с большими долгами. Это вполне естественное поведение.

- Чего же ждать в будущем, 2012 г.?

- В следующем году мировая экономика будет расти, не думаю, что случится какой-то спад, как в 2009 г. Хотя бы потому, что сейчас регуляторы готовы к тому, что что-то может случиться, и готовы забросать систему деньгами. Но рынок пока еще не верит, что можно избежать менее глубокого кризиса. Рынки должны свыкнуться с мыслью, что роста в западных странах не будет. Когда я говорю "не будет", я имею в виду, что рост будет, скажем, 1% или 0,5%. И это нормально, потому что, когда достигнут такой уровень задолженности, обслуживание долга не дает возможности экономикам расти. Китай после грядущего торможения выйдет на какую-то новую, более умеренную траекторию. Продолжится рост в Азии, в Латинской Америке. Будет развиваться торговля между менее развитыми странами. Это будет поддерживать экономический рост в мире. Правда, он уже не будет на уровне 4-5%, как это было в предыдущее десятилетие, потому что эти высокие темпы роста были обусловлены резким увеличением долга, прежде всего в развитых странах. Если посмотрим на предшествующее десятилетие, то есть до 2000 г., то увидим, что рост был более равномерным, он не был перегретым и держался на уровне 3-3,5%. Мы возвращаемся к чему-то подобному, то есть к пониманию, что не нужно этих 4-5% роста, это создает проблемы. Как только инвесторы к этой мысли привыкнут, деньги начнут более активно обращаться и потекут они в те страны, где ставки будут выше и рост быстрее. Капитал потечет и в Россию, и в Бразилию, и в Азию.

- Ослабление рубля всех напугало. Что будет дальше?

- Ничего экстраординарного в этом не было. Ослаб не только рубль. Бразильский реал, скажем, тоже ослаб и южнокорейская вона тоже. Падение валютного курса - это производная от оттока капитала, в частности от сокращения нашего внешнего долга в III квартале. И Россия была совершенно не одинока в части оттока капитала - из Бразилии он тоже утекал в предыдущие месяцы. Сокращение внешнего долга не могло не сказаться на динамике курса, особенно с учетом того, что Центробанк явно не только говорит, но и наглядно демонстрирует, что он больше не поддерживает курс в таких масштабах, как это делалось раньше. Политика ЦБ РФ явно эволюционирует в сторону большего невмешательства в курсообразование. И мы видим, что, когда платежи по внешнему долгу были сделаны и какие-то признаки успокоения в мире наступили, рубль моментально начал отыгрывать. Это нормально.

- Из сказанного вами я могу сделать вывод, что когда в будущем году восстановится рефинансирование наших компаний, то курс рубля стабилизируется или укрепится?

- Я думаю, мы будем иметь повышенную волатильность на всех рынках. Рисков много, и пока не будет полной определенности, любые новости, любые слухи, любые спекуляции на ту или иную тему могут приводить к временным паникам на финансовых рынках или, наоборот, к избыточному оптимизму. Как только с финансовыми проблемами в Европе все более или менее определится, то следующая тема, которая может нервировать рынки, - это Китай, его грядущее торможение. Будет много спекуляций на эту тему, в частности на тему снижения спроса на сырье, и это станет шатать рынки. Я думаю, надо привыкнуть к мысли о том, что в течение торговой сессии рынки могут "гулять" вверх-вниз на 5-6% в ближайшем будущем довольно регулярно. Чем больше денежная масса, но при замедленной скорости ее обращения, тем больше волатильности. А следующая после Китая долгосрочная "страшилка" - проблема развитых стран, потому что политика количественного смягчения пока приводит к повышенному инфляционному фону, а доходность по безрисковым инструментам становится существенно ниже. Доходность по немецким, швейцарским или американским бондам ниже инфляции. Это означает, что масштабные консервативные инвесторы, такие как пенсионные фонды, страховые компании, теряют деньги. Они теряют деньги в течение этого года, потеряют, возможно, и в следующем, но если это продолжится еще какое-то время, то начнутся проблемы в этих структурах. И возникает очередной вал спекуляций вокруг этой проблемы.

- Падают российские биржевые индексы. Чего ждать дальше?

- Российский рынок рос еще до середины года, а Бразилия, скажем, достигла пика в ноябре прошлого года, а дальше шло снижение: бразильский индекс упал с 75 000 почти до 50 0000. Снижение в августе - сентябре в Корее было гораздо более глубоким. Вообще, если мы посмотрим на большинство индексов мира, то окажется, что в сентябре они вернулись к уровню, который был достигнут перед тем, как на Западе началось количественное смягчение. То есть те деньги, которые закачал в экономику Федеральный резерв, не дали толчка для экономического роста, они только "вздули" очередные "пузыри" на рынках, хотя и не такие большие, как в 2007-2008 гг. Но как только количественное смягчение прекратилось, все вернулось к исходным уровням. И Россия здесь не исключение. Я думаю, что как только наступит этап некоторого спокойствия, хотя бы на несколько месяцев, как только будут хоть как-то, пусть временно, решены проблемы в Европе, а решение этих проблем будет означать какое-то финансовое вливание, и, возможно, еще ФРС тоже пойдет на какие-то дополнительные финансовые инъекции, то мы увидим некоторый рост и фондовых индексов. Но потом, как я говорил, начнутся страхи по поводу Китая или еще чего-нибудь. То есть мы будем наблюдать не только высокую волатильность в течение торговых сессий, но и более регулярные и глубокие периоды фиксации прибыли инвесторами, скажем, по итогам квартала или месяца. Колебания будут продолжаться.

- Во всей этой ситуации, которую вы так подробно описали, что бы вы рекомендовали делать инвесторам?

- Как мы видим, инвесторы сейчас мало чего делают. Тут надо разделить долгосрочных инвесторов и спекулятивных инвесторов. Еще какое-то время мы не будем видеть на рынках определенного тренда. Поэтому рынки при изобилии ликвидности будут очень спекулятивными. Волатильность будет высокая, а это идеальная среда для спекуляций. Для инвесторов консервативных ситуация не очень благоприятная, потому что ставки по консервативным инструментам будут низкими, даже ниже инфляции. Поэтому, наверное, надо искать компании, которые действительно эффективны, которые будут расти быстрее рынка. Следить за индексом - значит поддаваться волнам спекуляций. Хотя это тоже нормальное поведение.

Евгений Гавриленков
Год рождения: 1955
Образование: Московский авиационный институт, доктор экономических наук, профессор
Профессиональный опыт:
С 2002: главный экономист ИК "Тройка-Диалог"
1997 - 2002: и.о. генерального директора фонда "Бюро экономического анализа"
1996 - 2002: проректор Государственного университета - Высшей школы экономики
1994 - 1996: и.о. директора Центра экономической конъюнктуры при правительстве РФ
С 1989: в Центре экономической конъюнктуры
Семейное положение: женат, двое детей