Тема IPO (Initial Public Offering) сейчас находится на новом гребне популярности. Все говорят о конце финансового кризиса, а значит – самое время поискать средства на публичном рынке. Сделать это можно с помощью IPO, которое кроме доступа к большим деньгам дает еще неплохой пиар на рынке, то есть весьма позитивно влияет на имидж компании и добавляет баллов к репутации того или иного бизнесмена.

Но, несмотря на то, что сделки IPO готовы обсуждать сейчас многие, к реальным действиям приступать мало кто собирается. Все дело в том, что хоть IPO и несет в себе массу новых возможностей, у так называемого «первичного публичного размещения» на рынке много разных «но». Чего стоит только полная прозрачность для миллионов потенциальных инвесторов, которую должна обеспечить компания, решившаяся на IPO. То есть надо, к примеру, чтобы любой Петя Петров, купивший одну акцию вашей компании (будь то банк или предприятие реального сектора), знал обо всех действиях топ-менеджмента. Не говоря уже о полном доступе к данным, содержащимся в финансовой отчетности.

Однако, инвестиционные банкиры, имеющие в IPO свои профиты, говорят, что у публичного размещения «в рынок» больше плюсов, чем минусов. Вот и манят они, и манят многомиллиардными цифрами изголодавшихся по большим объемам средств бизнесменов, призывая их к скорейшему IPO.

Сомнения в безоблачном будущем

Российский рынок стремится стать одним из важнейших элементов глобальной финансовой системы. Пока это больше похоже на робкие попытки малыша встать на ноги. Но динамику он показывают весьма сходную, что с рынками еврозоны, что с американскими площадками. Это если брать в расчет не ежедневные колебания, а долгосрочные тенденции. «Российский рынок с февраля 2009 года стал коррелировать с глобальными рынками, - рассказывает Елена Хисамова, руководитель управления рынков акционерного капитала инвестиционного банка «ВТБ Капитал». – Все дело в том, что он доминируется иностранным капиталом, несмотря на многочисленные попытки создать внутреннего инвестора».

Сейчас на российском рынке и на международных площадках наблюдается высокая волатильность. Торговые площадки чувствительны к малейшим толчкам, готовы летать в разных направлениях. Поэтому мы так часто слышим, что цены на те или иные акции резко, быстро и неожиданно бегут вниз. Плюс ко всему, российский рынок и без того торгуется с максимальным дисконтом к развивающимся рынкам (40%), то есть ценные бумаги отечественных компаний сильно недооценены. Главная причина такого явления заключается в том, что Россия ассоциируется с высокими рисками, в том числе, риском непрозрачного корпоративного управления. Правда, в этом есть позитив. «Есть некая уверенность, что низкий уровень цен не даст нашему рынку падать дальше», - заявила Елена Хисамова. К тому же, коррекция когда-либо закончится, и тогда средства зарубежных инвесторов придут на рынки развивающихся стран, в том числе – на российский рынок по причине неплохих «скидок» на нем.

Что касается динамики развития рынка сделок IPO, то, несмотря на небольшие объемы размещений отечественных компаний, общая тенденция в России сходна с рынками США и Европы, где сделок IPO на порядок больше.

Таблица №1:

Объем IPO($ млрд.)

Год/страна 2006 2007 2008 2009 2010
Россия 18,6 21,7 0,5 0,05 2,9
США 51 89 31 21 9
Европа 106,9 108,1 16,7 8 16,8

Источник: инвестиционный банк «ВТБ Капитал».

С начала 2010 года в России уже произошло четыре размещения IPO. Речь идет об ОК «Русал», компаниях «Протек», «Русское море» и КТК. Сумма всех прошедших IPO – около $2,9 млрд. Плюс две сделки («Уралхи» и «Русагро») были отменены в процессе маркетинга: покупатель не нашелся. Впрочем, отмены наблюдались и на европейских рынках.

Еще одна значимая сделка случилась в конце 2009 года – это IPO Института стволовых клеток на $5 млн. По итогам этого размещения инвестиционные банкиры отметили интересное явление. Институт «раскупили» преимущественно неквалифицированные IPO-инвесторы (физические лица). «Основная часть инвесторов, вложившихся в Институт, - физические лица. Это новая категория инвесторов – так называемые неквалифицированные инвесторы, - говорит Елена Хисамова. – Рынок IPO в России развивается, мы все смотрим, во что он превратится. В такой же спекулятивный рынок как в Гонконге или в сложившийся рынок как в США. Мы, конечно, склоняемся больше к первому варианту».

Интерес к IPO все растет, прогноз по динамике рынка в России – положительный. По итогам года, по оценке Елены Хисамовой, объем IPO может составить до $9-10 млрд., а в 2011 году - до $20 млрд. «В ближайшие 9 месяцев рост российского финансового рынка может составить до 40%», - отметила она. Наталья Тетруева, глава департамента ECM «Дойче Банка», также высказала мнение, что объем первичных размещений в нынешнем году может достигнуть отметки в $10 млрд., «если рынок будет». То есть если рынок IPO, вообще, станет развиваться и показывать тенденцию к росту.

Все бы хорошо, но есть сомнения в столь безоблачном будущем IPO, как, в общем, и всего финансового рынка. Так, все сделки 2010 года по российским компаниям сейчас показывают отрицательную динамику. Потенциальные инвесторы не могут не обращать на это внимания. «Переоценка рисков инвесторами на фоне волатильности рынка во многом осложняет ценообразование при IPO, - рассказывает Елена Хисамова. – У инвесторов есть определенные требования к ликвидности после IPO».

На успешное IPO могут рассчитывать лишь некоторые компании. К примеру, высокотехнологичные предприятия, инновационный бизнес, как показывает IPO того же Института стволовых клеток. По словам руководителя проектного офиса «Рынок инноваций и инвестиций» ММВБ и главы команды государственной корпорации РОСНАНО Эллины Юриной, в планах РОСНАНО провести до 10 размещений в 2010 году. По словам же управляющего директора РОСНАНО Диониса Гордина, госкорпорация очень заинтересована в росте количества высокотехнологичных IPO. В целом, по его словам, РОСНАНО выведет 40-50 на рынок публичных размещений. «Кроме того, мы хотим консультировать хай-тек, объяснять, как ему выходить на IPO», - подчеркнул он. Также достаточно высокие шансы на успех у крупных кредитных организаций с длинной и позитивной историей работы, с благоприятным имиджем.

Бонусы первичного размещения

Вопросы IPO – это комплексные вопросы, которые задействуют все стороны финансового рынка России. Кризис позволил переосмыслить место нашего финансового рынка во всех международных финансовых системах. «Мы находимся в глобальной конкуренции с другими финансовыми центрами и площадками, - говорит Сергей Харламов, заместитель главы Федеральной службой по финансовым рынкам (ФСФР). – Важно понимать место инвестора, который будет приходить. В таких инструментах как IPO нуждается и наш институциональный инвестор – крупные накопительные фонды, которые могут инвестировать средства пенсионных накоплений, к примеру. Мы должны предлагать достойные инструменты». По словам вице-президента ММВБ Владимира Гусакова, у России уже отмечается высокая законодательная готовность к IPO, и политическая воля двигается в том же направлении.

Таким образом, рынок сейчас не избалован IPO, но такие публичные компании сейчас могут оказаться весьма популярными и для иностранных вложений, и для институциональных российских инвесторов. А значит – корпорации, вышедшие на IPO, могут получить дополнительные преимущества. Основной «бонус» - это, собственно, привлеченные средства. Также в качестве плюсов можно назвать повышение имиджа вследствие успешного размещения.

Успех дела, если говорить об IPO, зависит от правильной IPO-стратегии. Надо сделать так, чтобы инвестор готовился к вашему размещению, нужно культивировать инвестора. Для этого следует заранее проработать рынок, переговорить с ключевыми инвесторами, а далее – правильно их готовить.

«Как можно бороться с волатильностью на рынке? – спрашивает Михаэль Жабо, управляющий директор, соруководитель отдела первичных размещений акций и долговых бумаг компании «Тойка Диалог», и тут же отвечает. – Для начала надо провести тестирование рынка. Так называемую встречу в рамках pilot fishing. Далее – следует использовать гибкий подход к целевой оценке и объему размещения. Для этого можно применить методику decoupled pricing, которая позволяет размещаться в рамках определенного ценового диапазона».

Имеется в виду, что надо оценивать параметры размещения исходя из текущих рыночных условий, и ни в коем случае не переоценивать силы свои. При этом, хорошо бы заручиться поддержкой «якорных» (стратегических) инвесторов. Это могут быть глобальные отраслевые фонды, глобальные фонды со специализацией на развивающиеся рынки, компании с портфелем с фокусом на Россию (ведущие хедж-фонды, управляющие компании, крупные частные инвесторы). По словам Натальи Тетруевой, во всех текущих успешных размещениях в Европе до 35-40% занимают именно основные инвесторы.

Успех IPO, по словам Михаэля Жабо, в целом зависит от структурной готовности компании (понятная и прозрачная для инвесторов юридическая организация), менеджмента, корпоративного управления, финансовой отчетности. Компания, стремящаяся к IPO, должна быть как минимум центром консолидации прибыли.

Что касается выбора банка, который будет организатором IPO, то нужно выбирать инвестиционный банк, имеющий значительный опыт при проведении IPO, чтобы там работала команда специалистов ECM, сильная аналитическая служба. Важно также, чтобы к работе над IPO подключался и топ-менеджмент инвестиционного «сопроводителя». Кроме того, в банке должны знать и учитывать сектор рынка, отраслевые особенности деятельности компании, готовящейся к первичному публичному размещению.

По словам Наталья Тетруевой, очень важно правильно выбрать время выхода на биржу. В качестве примера можно привести все тот же Институт стволовых клеток, который практически «распаковал» рынок IPO в России в конце 2009 года. Время действительно было выбрано неплохое. Кризисные явления стали отходить на задний план, а макроэкономические индикаторы стали получать всякие позитивные оценки то со стороны экономистов и аналитиков, то со стороны властей, то со стороны представителей международных структур вроде МВФ и Всемирного банка.

При этом, по мнению Михаэля Жабо, в настоящий момент в качестве IPO-размещений могут интересовать российские компании и секторов, дающих возможность участвовать либо во внутреннем росте ВВП России в ближайшие годы, либо в росте цен сырьевых товаров. Очевидно также, что потенциальные инвесторы будут оценивать резерв роста стоимость ценных бумаг той или иной конкретной компании.

Кочки для эмитента

И все-таки, IPO – это не сказочная сказка. Есть много тех самых подводных камней, о которых многие почему-то забывают. Некоторые инвестбанкиры забывают объяснить все это по объективным причинам – гонорар за сопровождение IPO получается внушительный. Но вот почему сами компании не изучают тщательно рынок, негативный опыт сотоварищей, успешные IPO в России и за рубежом – вот это непонятно.

«В настоящее время сложилась ситуация, когда на рынке достаточное большое количество свободных и дешевых денежных ресурсов, - рассказывает Алексей Козлов, управляющий портфелем UFS Investment Company. - Многие инвесторы ищут инструменты на финансовом рынке, в которые могли бы разместить денежные средства. И интерес к ценным бумагам, в первую очередь, связан не с фундаментальными показателями работы компаний, а со сложившимся дефицитом инструментов для инвестирования. Во многом по этой причине фондовые рынки показывали устойчивый рост». С другой стороны, налицо мы видим кризис доверия, который не позволяет кредитовать реальный сектор в той мере, в которой это необходимо. В этих условиях, по словам Козлова, многие компании и стараются привлечь дешевые деньги с фондового рынка, проводя IPO.

Можно сказать так, что на каждом этапе развития компании целесообразно использовать определенные виды финансирования. Развитие компаний часто сопровождается активным наращиванием долговой нагрузки. И определенные компании действительно могут в своем развитии прийти и к IPO. Но далеко не все.

Во-первых, плата за проведение IPO может достигнуть до 8-10% от стоимости самого размещения. В случае принятия решения об отмене процесса IPO компания, вообще, понесет огромные расходы. Во-вторых, финансовый рынок в России сейчас чрезвычайно волатилен – его лихорадит от малейшего толчка. «Все ищут пресловутые «окна», чтобы устроить размещение», - говорит Сергей Шлюгер, вице-президень, директор департамента привлечения акционерного капитала ИБ ТКБ Капитал. Учитывая длительность процесса – IPO готовят по 5-9 месяцев – можно и не попасть в то самое «окно». «Большинство IPO 2010 года были закрыты на нижней границе ценового диапазона», - подчеркивает Сергей Шлюгер.

В-третьих, для того, чтобы успешно провести IPO, нужно иметь совершенное корпоративное управление, а также полную прозрачность перед всеми потенциальными акционерами, то есть практически всеми людьми на Земле. В российских реалиях обеспечить такую кристальную прозрачность непросто. Четвертый «подводный камень» IPO – весьма жесткое регулирование. Если, к примеру, стратегические размещения (частные размещения в рамках круга ключевых инвесторов/инвестора), регулируются ФСФР и моментами – Федеральная антимонопольная служба (ФАС), то при IPO еще выставляют требования регуляторы стран размещения, а также биржи. У них бывают очень высокие формальные ограничения.

Кроме всего прочего, проведение IPO потребует заметного по фонду оплаты труда расширения штата. Придется нанимать единицы, которые будут заниматься исключительно первичным публичным размещением компании. А зарплата специалистов по IR и GR, как известно, отнюдь не маленькая. Также, обязательно использовать в работе консультации ряда юристов. По словам Дмитрия Степанова, партнера адвокатского бюро «Егоров, Пугинский, Афанасьев и партнеры», нужен как минимум один местный российский юрист, один юрист, который будет заниматься исключительно «драфт проспектс», а также следует найти юриста, специализирующегося на праве той страны, где будет происходить IPO конкретной компании.

К примеру, IPO «Русал», которое как раз и сопровождал Дмитрий Степанов и другие юристы вышеназванного бюро, проходило в Гонконге. «Таких нюансов, как в гонконгском праве, мы еще не встречали нигде, - рассказал он. – Это смесь английского права с китайскими особенностями. Так что если вы хотите размещаться в Гонконге, то следует обязательно обратиться к юристу, специализирующемуся на гонконгском законодательстве». По словам Дмитрия Степанова, в Гонконге на каждое заявление компании требуется ряд бумажных доказательств. «Надо доказывать буквально каждый шаг», - подчеркнул он.

«Большинство крупных предприятий, имеющих историю и имя, испытывающие потребность в средствах могли бы в настоящее время успешно провести IPO, - рассказывает Алексей Козлов. - Есть в таком виде привлечения средств минусы – например, размывание долей акционеров, увеличение количества акционеров и т.д. Но есть и плюсы - отсутствует необходимость возврата привлеченных средств».

Таким образом, IPO – дело достаточно сложное. По мнению Сергея Шлюгера, успешное IPO – это сочетание искусства консультантов, тяжелой подготовительной работы и рыночного везения. И если первые две составляющие действительно можно заранее проработать, то вот с везением на рынке тут никак не угадаешь.

Неплохое альтернативой IPO является как раз частное размещение акций. По сути, это размещение также позволяет получить компании необходимое финансирование. Но ограничений и сложностей тут меньше. Так, компания, совершившая такое размещение, должна открывать информацию собственно только своим ключевым инвесторам. С ними нужно быть прозрачными и активно сотрудничать для максимизации акционерной стоимости.

Среди плюсов частного размещения можно назвать то, что стоимость акций в данном случае мало зависит от рыночной конъюнктуры. Готовится частное размещение быстрее по времени (в районе 4-6 месяцев) и стоит дешевле (5-6% стоимости размещения). Кроме того, процесс безболезненно для компании можно отменить, не неся дополнительных расходов, а через какое-то время возобновить. По словам Сергея Шлюгера, частные размещения – это неплохая альтернатива IPO, если целью компании не является известность на рынке. Все же от IPO бизнес получается мощный пиар, который никакой частной продажей не обеспечишь.