Основным индикатором развития финансового рынка, не отражающим ценовое движение, является показатель оборота, рост которого свидетельствует о повышении кредитного доверия участников, развитии инструментария рынка и повышении профессионального уровня его участников, использующих все более сложные торговые стратегии. Все эти признаки были присущи российскому валютному рынку в 2005 году.



На Графике 1 приведен общий среднедневной оборот валютных торгов с участием российских банков по всем валютным парам (разделенный на два для исключения двойного счета). Можно утверждать, что, в 2005 году рынок нарастил показатели оборота после кризиса межбанковской ликвидности летом 2004 года. Доверие участников, столь важное для межбанковского рынка, восстановилось. При этом важно отметить, что особое внимание в стратегии развития банковского бизнеса стало уделяться развитию процедур риск-менеджмента и внутреннего контроля. 

Оборот рынка в четвертом квартале 2005 года на 40% превысил показатель четвертого квартала 2004 года. Безусловное влияние на увеличение оборота рынка оказал приток валютных средств в Россию по каналам экспортной выручки и внешних заимствований финансовых институтов и крупных компаний.



Так, сальдо текущих операций (товары и услуги) за первые 9 месяцев 2005 года составило $78 млрд., а чистые ссуды и займы за этот же период составили около $8 млрд. Однако значительная часть валютных средств была аккумулирована в государственном валютном резерве, который, по официальным данным, за этот же период вырос на $40.5 млрд. Фактически же объем покупок Банком России валютных средств за рубли был еще больше, т.к. часть средств валютного резерва была направлена на платежи по внешним обязательствам РФ. 



Таким образом, можно говорить о росте оборотов рынка как о положительном факторе, отражающем общие позитивные настроения банковского сектора экономики.



 

График 1. Общий среднедневной оборот валютных торгов (биржевых и прямых сделок) с участием российских банков в 2003-2006 годах (в $ млрд.).*



*График подготовлен ACI Russia по данным ЦБ РФ.



 

Рассматривая структуру российского валютного рынка в 2005 году, можно аргументировано говорить только о валютной структуре, т.к. статистика по институциональной и срочной структуре в материалах Банка России не раскрывается и может быть оценена лишь экспертным путем.



Можно утверждать, что валютная структура рынка весьма инертна, что обусловлено долгосрочными контрактными обязательствами экономических агентов. Так, 80-85% объема российского внешнеторгового оборота номинировано или обслуживается при расчетах в долларах США. Эти оценки косвенно подтверждаются данными об обороте межбанковского валютного рынка, где до 90% сделок проходило с участием доллара США.



 На  Графике 2 приведена валютная структура российского валютного рынка, рассчитанная за 2003 и 2005 годы. Как видно, доля операций с долларом США за два года увеличилась всего на 1%. Это позволяет утверждать, что и в 2006 году не следует ожидать резких изменений и выхода операций по другим валютам, например, рубль-евро, на более высокие уровни. 



График 2. Валютные структуры российского валютного рынка, рассчитанные за 2003 и 2005 годы.*





При этом важно учитывать, что при общем увеличении оборота и сохранении его стабильной валютной структуры будет естественным образом увеличиваться и оборот по операциям, не связанным с оборотом доллара США. Эта тенденция хорошо проиллюстрирована Графиком 3, где приведен среднедневной оборот по валютной паре рубль-евро на биржевом (шкала справа, столбцы) и внебиржевом (шкала слева, линия) валютном рынке.



График 3. Среднедневной оборот по валютной паре рубль-евро на биржевом (шкала справа, столбцы) и внебиржевом (шкала слева, линия) валютном рынке в 2004-2005 годах ($ млн.).*



*График подготовлен ACI Russia по данным ЦБ РФ и ММВБ.



 Рост роли евро для российских импортеров на фоне роста показателей импорта в 2005 году на 25% стимулировал Банк России к изменению своей курсовой политики. Так, с февраля 2005 г. в действие была введена бивалютная модель, используемая Банком России как операционный ориентир в своей работе. Согласно многочисленным разъяснениям руководства Банка России, бивалютная модель используется для определения ценовых параметров по собственным операциям покупки и продажи доллара США и евро за российские рубли. Банк России принял на себя обязательства в течение одного операционного дня сохранять стабильной стоимость корзины валют в рублях, сформированной из доллара и евро в определенных пропорциях.



При этом, однако, неоднократно подчеркивалось, что механизм бивалютной корзины не используется для целей курсовой политики Банка России на среднесрочный период. Фактически это означает, что при одних уровнях на международном рынке евро-доллар, стоимость корзины Банка России может меняться  в разные дни под воздействием внутренних макроэкономических факторов, например незапланированном росте денежного предложения.



По официальным заявлениям, при введении бивалютной корзины в практику своей работы Банк России руководствовался рядом факторов, в том числе, стремлением сблизить волатильность по валютным парам рубль-доллар  (где она традиционно была достаточно низкой) и рубль-евро (где она была высокой). Реализовать эту задачу было особенно трудно из-за существенных различий в ликвидности двух этих рынков, как это уже было показано на примере валютной структуры. Однако через последовательное увеличение доли евро в модели бивалютной корзины и через управление своими котировками на рынке рубль-доллар, Банк России существенно повысил внутридневную волатильность валютной пары рубль-доллар. Одновременно была достигнута вторая цель введения бивалютной модели, а именно: сокращение спекулятивных операций российских банков, реализующих короткую продажу долларов в больших объемах для последующего получения прибыли от стабильного тренда на укрепление рубля при существенном профиците торгового баланса.



График 4. Дневная волатильность рубль-доллар (нижняя линия) и рубль-евро (верхняя линия) в 2004-2005 годах.*



*График подготовлен ACI Russia по данным ЦБ РФ.



На Графике 4 приведена дневная волатильность рубль-доллар и рубль-евро по фиксингу Банка России на середину дня. На графике четко видно, что в конце 2005 года показатели волатильности практически сошлись в одной точке и ценовая конъюнктура рынка рубль-евро стала более благоприятной, с учетом небольшого роста ликвидности.



В этой связи интересно отметить, что в сентябре-декабре 2005 года Институт комплексных стратегических исследований совместно с ACI Russia провел опрос валютных дилеров коммерческих банков по вопросам курсовой политики. По результатам этого опроса можно сказать, что участники рынка оценивают воздействие новой курсовой политики на основе бивалютной модели как позитивный фактор развития банковской системы, отвечающий задачам сокращения спекуляций на валютном рынке. При этом важно подчеркнуть, что последствия для клиентов банков от повышения волатильности на валютном рынке оцениваются как негативные, а планы по интервенциям Банка России на рынке рубль-евро как преждевременные.



Как известно, единственным официально зафиксированным ориентиром курсовой динамики на российском рынке является показатель реального эффективного курса рубля, который рассчитывается Банком России ежемесячно на основе корзины валют основных торговых партнеров РФ (23 валюты). Первый раз ориентир по этому показателю был установлен Банком России в "Основных направлениях единой государственной денежно-кредитной политики на 2003 год". Ежегодно Банк России публикует ориентировочное значение прироста этого индекса в разрезе декабрь к декабрю предыдущего года.



На Графике 5 показан ряд динамики индекса реального эффективного курса рубля, восстановленный по сопоставимой методике с базой 1995 года. Четко видно, что текущее значение индекса аналогично началу 1997 года. В экономической практике реальный эффективный курс принято рассматривать как показатель конкурентоспособности экономики по отношению к внешним рынкам. Следовательно, можно говорить о том, что к началу 2006 года полностью были отыграны все предполагаемые преимущества, полученные российской экономикой при резкой девальвации национальной валюты при кризисе 1998 года. Дальнейшая конкурентоспособность российских товаров, как на внешних, так и на внутренних рынках (через рост спроса на импорт) будет определяться их потребительскими качествами. 



График 5. Индекс реального эффективного курса рубля в 1996-2006 годах, восстановленный по сопоставимой методике с базой 1995 года (в индексных пунктах).*





*График подготовлен ACI Russia по данным и на основе методики ЦБ РФ.



С точки зрения инструментальной структуры, помимо стандартных операций спот на российском рынке приобрели значительную популярность сделки валютный своп, которые стали инструментом финансирования позиций банков (см. График 6). Сделки валютный своп использовались наравне с коротким репо и стали популярнее их, т.к. ликвидность залога в виде валюты намного выше. Основной объем по сделкам своп проходил в коротком сегменте (овернайт, том-некст), оборот по ним на протяжении 2005 года значительно увеличился. Короткие свопы стали биржевым инструментом на Московской межбанковской валютной бирже, что нехарактерно для мировой практики биржевых торгов. При этом рыночная доля биржи значительно выросла за 2005 год по причине существенного снижения комиссии, сейчас эта доля может быть оценена в 30% рынка.



График 6. Дневной объем торгов свопами на ММВБ в 2005 году (в $ млн.).*



*График подготовлен ACI Russia по данным ММВБ.



Несмотря на большую популярность валютных свопов, фьючерсы и биржевые опционы на валютном рынке так и не получили значительного развития.



При этом нужно отметить, что в 2005 году на российских биржах вырос как оборот, так и объем открытых позиций по валютным фьючерсам (см. График 7), а, например, на американской CME в 2005 году оборот по фьючерсам с российской валютой сократился на $1.1 млн. в день, т.е., на 75%, а позиции были урезаны на 68%. 



График 7. Дневной объем торгов фьючерсами доллар-рубль на ММВБ в 2005 году (в $ млн.).*





*График подготовлен ACI Russia по данным ММВБ.



Основную долю межбанковского срочного рынка по-прежнему составляли NDF с клирингом в Лондоне, оценка оборота по которым  крайне сложна.



Итоговый вывод доклада: В условиях сохранения высокого уровня мировых цен на энергоносители и реализации программы Правительства РФ по приданию рублю статуса свободно конвертируемой валюты, следует ожидать значительного притока иностранного капитала на российский финансовый рынок в 2006 году. Также значительное влияние на повышение престижа внутреннего российского валютного рынка на мировой арене должно оказать введение графического знака национальной валюты РФ – российского рубля.

ACI Russia – The Financial Markets Association, Общероссийская общественная организация специалистов финансовых рынков. Все выводы данного доклада являются собственным мнением авторов и отражают

исключительно позицию ACI Russia по вопросам развития российского финансового рынка.


Авторы:



Юрий ПИМЕНОВ, старший дилер отдела внутреннего валютного рынка ЦБ РФ, член Совета ACI Russia;



Игорь СУЗДАЛЬЦЕВ, начальник отдела Проект DELTA Инвестсбербанка, президент ACI Russia.