Угрюмый сфинкс

Представители России в Давосе испытывали законную гордость. На фоне тревожных ожиданий грядущей рецессии в США и серьезных волнений на мировых финансовых рынках наши макроэкономические сводки выглядят блестяще. Первая оценка прироста ВВП в 2007 году зафиксировала максимальный после 2000 года результат — 7,8%. Инвестиции в основной капитал продемонстрировали просто «китайские» темпы роста — 21%. На 10 млн квадратных метров, то есть на те же внушительные 20%, выросло жилищное строительство. С осени развернулась отчетливая волна нового расширения промышленного производства.

Серьезно портит эту благостную картину лишь не на шутку разыгравшаяся инфляция. Рост цен начал ускоряться еще весной прошлого года, осенью произошел драматический скачок цен на продовольствие, по итогам года потребительские цены выросли почти на 12%, в полтора раза перекрыв плановый ориентир правительства. Не унимается инфляция и в наступившем году. В январе, по предварительной оценке Росстата, цены вырастут на 2,3–2,4% — это существенно больше, чем год назад.

В прошлый четверг на заседании правительства был одобрен план первоочередных мер по борьбе с инфляцией в 2008 году. Оперативный мониторинг и ответственность за его выполнение возложена на специальную рабочую группу во главе с первым вице-премьером Алексеем Кудриным. Руководство всех профильных экономических ведомств и Банка России полно решимости одолеть упрямую злодейку-инфляцию. Ждет ли их успех?

Разбор полетов

В публично доступных материалах к заседанию кабинета сделана попытка проанализировать причины прошлогодней инфляционной волны. Пофакторный анализ инфляции привел Минфин к выводу об однозначном преобладании в ее структуре монетарной составляющей. «Начиная с 2005 года монетарная инфляция не только не сокращается, но и даже растет. В результате фактический уровень инфляции складывается выше целевых ориентиров. Превышение целей по монетарной инфляции напрямую связано с ежегодным невыполнением ориентиров по приросту денежных показателей», — режет правду-матку пресс-релиз Минфина. Действительно, превышение ориентиров по росту денежной массы — систематическое и вопиющее (в 2006–2007 годах почти двукратное, см. графики 1 и 2).

Предпринятый нами более подробный помесячный анализ динамики денежной массы свидетельствует, что фаза интенсивного денежного расширения пришлась на первую половину прошлого года, тогда как с июля-августа она сменилась не менее интенсивным денежным сжатием, по мощности аналогичным денежному зажиму начала 2004 года, приведшему к мини-кризису банковской системы летом того же года (см. график 3). В августе-ноябре острый дефицит ликвидности снова накрыл наш банковский рынок, вынудив ЦБ развернуть систему экстренного краткосрочного рефинансирования кредитных институтов. Среднемесячный объем предоставленных банкам краткосрочных ресурсов в горячие месяцы конца лета и осени был увеличен Центробанком втрое. А всего с августа по ноябрь объем рефинансовых операций ЦБ достиг астрономической суммы 12,8 трлн рублей (свыше 500 млрд долларов; подробнее см. «Дисконтное окно распахнуто настежь», «Эксперт» № 2 за этот год). Конечно, это была не эмиссия в собственном смысле слова — львиную долю средств банки получали сроком на один день и меньше, то есть речь шла попросту об овердрафтах по банковским корсчетам в ЦБ, которые никак не влияли на динамику денежной базы и массы.

Итак, в течение одного года ЦБ произвел кардинальную смену своей денежной политики — перешел от безудержной накачки экономики деньгами к агрессивному денежному сжатию, затем вынужденно поддерживая банки «короткой» ликвидностью. Не правда ли, довольно странное поведение? Рискнем предположить, что дело вовсе не в невменяемости главного банка страны, а в его ограниченной способности реально управлять денежным предложением.

В действительности темпы денежного предложения ЦБ есть лишь функция — в порядке убывания значимости — состояния платежного баланса, точнее, направления и интенсивности трансграничных потоков капитала, а также динамики бюджетных расходов. Интенсивному нетто-притоку капитала в первом полугодии соответствовал быстрый рост денежного предложения, отток августа-сентября немедленно отразился на резком замедлении динамики денежной базы и массы. Легко показать на цифрах, что динамика денег на текущих и расчетных счетах (разность денежных агрегатов М1 и М0) почти в точности повторяет поведение чистого притока капитала в нефинансовый сектор российской экономики.

Мы уже не раз отмечали такой необычный, по сути офшорный характер действующей сегодня в России модели денежной политики. Неслучайно поэтому интервалы изменения денежной массы, намечаемые ЦБ, в последние годы столь разительно расходились с реальностью. Банк России в сложившихся за последние годы макроэкономических условиях попросту не имел адекватных, не приводящих к кризисным явлениям рычагов воздействия на денежное предложение. Рынок сам определял оптимальные, с его точки зрения, темпы расширения денег и кредита. Какой-то сверхъестественной инфляции при этом долгое время не возникало (да и инфляция прошлого года выстрелила, похоже, все-таки по другим причинам), и на первый взгляд вроде даже и хорошо, что ЦБ не слишком вмешивался в этот процесс, пытаясь загнать рост денежной массы в намеченные рамки. Задним числом ясно, что это привело бы если не кризису ликвидности, то, во всяком случае, к серьезному сдерживанию роста экономики. Выход российских банков на зарубежные кредитные рынки позволил избежать этих ошибок. Фактически Россия использует внешний мир как банк — мы направляем в него в виде резервов (или страховых депозитов) наши нефтегазовые сбережения, а берем назад частные либо квазигосударственные займы, работающие в нашей экономике.

Косвенным признанием властями глобального характера действующей модели денежного предложения может служить факт включения в пакет антиинфляционных мер разработки системы мониторинга внешних займов государственных компаний и банков. Правда, пока ясности с тем, будет ли правительство и/или ЦБ пытаться ограничивать такие займы, и если да, то как, нет абсолютно никакой (см. интервью с замминистра экономики Андреем Белоусовым «Это был просто выброс»).

Все менее эффективным антиинфляционным средством выступает и укрепление обменного курса рубля. По крайней мере, вялотекущая номинальная ревальвация курса по отношению к бивалютной корзине «доллар-евро», происходившая с февраля по октябрь, пока не оказала никакого серьезного антиинфляционного эффекта (хотя предыдущую попытку антиинфляционной ревальвации зимы 2005−го — весны 2006 года следует признать относительно успешной — см. график 4).

Не по зубам

Под впечатлением от заседания правительства ЦБ решил воздействовать на процентные ставки. Ставка по депозитам overnight была повышена с 2,75 до 3%; ставка по недельным депозитам — с 3,25 до 3,5%; ставка по операциям «валютный своп», ломбардным кредитам и стандартному неаукционному прямому репо — с 8 до 8,25% и т. д. Таким образом Банк России попытался мягко ограничить денежное предложение, «поджать» ликвидность, однако не факт, что эти меры адекватны ситуации.

На практике переломить нынешнюю тенденцию, когда потоки капитала в обход намерений ЦБ подстраивают денежную массу по своему усмотрению, вероятно, смогло бы только какое-то потрясение на западных финансовых рынках, которые сделало бы тамошние финансовые ресурсы дорогими — нечто похожее в миниатюре наблюдалось в конце лета. Правда, это автоматически поднимет стоимость кредита и у нас. Либо переход к «рваной», непредсказуемой траектории изменения обменного курса рубля (подобные советы по ограничению притока капитала часто выдают международные эксперты) — что, очевидно, также чревато определенными издержками — поставит в тяжелые условия экспортеров и особенно импортеров. А есть что-то, ради чего стоило бы идти на такие жертвы?

Резюмируя, следует признать, что монетарные рычаги контроля над инфляцией у правительства и ЦБ отсутствуют. Остаются лишь таможенно-тарифные меры (снижение ввозных пошлин на продовольственные товары, по которым наметился явный дефицит отечественного предложения, и рост вывозных пошлин на пшеницу и ячмень, дабы избежать подобного дефицита в будущем), которые, впрочем, уже использованы в последние месяцы, а также административные меры, главная из которых — мораторий на рост цен продовольственных товаров первой необходимости, продленный на прошлой неделе на три месяца. Совершенно очевидно, что стратегической мерой торможения инфляции никакие моратории не являются и после его окончания цены потянутся вверх с новой, а то и с удвоенной силой.

Весьма показательно недавнее публичное признание главы Сбербанка Германа Грефа — уж кто-кто, а он за семь лет во главе МЭРТа провел не один десяток поединков с инфляцией: «Антиинфляционные меры были адекватными и своевременными, однако недостаточными, так как уровень инфляции очень мало зависит от действий правительства… Все инструменты вместе взятые у правительства и ЦБ недостаточны, чтобы ликвидировать инфляционный фон полностью». Комментарии, на наш взгляд, излишни.

Отсюда возникает вопрос: насколько целесообразно ставить во главу угла задачу достижения однозначной инфляции любой ценой? Целый ряд исследователей, включая известного французского экономиста Жака Сапира, в последнее время склоняются к выводу о наличии некоего естественного уровня инфляции (в России он сейчас находится как раз в диапазоне 10–12% годовых), попытки преодоления которого чреваты негативными последствиями для реального сектора экономики (аргументацию Сапира можно найти в его недавней статье «Монетарная терапия не показана», «Эксперт» № 47 за прошлый год).

Какие же конкретно риски содержит в себе сценарий вхождения в полосу трех-пяти лет более или менее управляемой двузначной инфляции? Собственно, на поверхности лежит риск резкого нарастания социального напряжения в стране. Однако этот риск может реализоваться лишь при устойчивом разгоне цен на самые социально чувствительные товары. Опыт уже двух мораториев показывает, что правительство это вряд ли допустит. Что же касается угнетающего воздействия двузначной инфляции на инвестиции и рост, то вопреки заклинаниям либерально настроенных экономистов и чиновников такое воздействие вовсе не аксиома.