Решились

В середине января сразу два ведущих финансовых института США — универсальный банк Citigroup и инвестиционный банк Merrill Lynch — объявили о больших убытках и о планах серьезной реструктуризации.

Сначала об убытках в 9,8 млрд долларов в последнем квартале прошлого года вследствие списания активов на 18,1 млрд долларов из-за ипотечного кризиса сообщил крупнейший в США банк Citigroup. Доходы банка сократились на 70% по сравнению с предыдущим годом. Буквально через два дня об аналогичных убытках — 9,8 млрд долларов — объявил инвестбанк Merill Lynch, который списал 16,7 млрд долларов неудачных инвестиций.

Оба банка в конце прошлого года лишились своих топ-менеджеров. Сейчас же рабочие места могут потерять десятки тысяч сотрудников. Банки решили заняться реструктуризацией бизнеса, сокращая рабочие места там, где в ближайшее время они не ждут прибыли. Будут снижены дивиденды.

Происходящее на Уолл-стрит показывает, насколько серьезным оказался ипотечный кризис. Всего крупнейшие банки списали более 115 млрд долларов активов. А масштабные сокращения банковских служащих могут стать катализатором экономической рецессии в США. К тому же американская экономика стала еще больше зависеть от внешних кредиторов. И в конечном итоге это может обойтись финансовому сектору США дороже, чем представляется сегодня.

Конец игры

Убытки Citigroup и Merrill Lynch не стали сюрпризом — списания идут на Уолл-стрит с лета. Но пока именно эти два банка решились открыть истинный масштаб потерь. Ведь Citigroup и Merrill Lynch не совершали радикальных рыночных ошибок в своей стратегии, они работали так же, как и их коллеги по цеху.

Суммарные списания Citigroup в 2007 году превысили 35 млрд долларов, за 2008 год они могут составить еще 20 млрд долларов. Но при этом 2007 год банку удалось завершить с прибылью в 3,6 млрд долларов

AP

«Не исключено, что эти два банка активнее инвестировали в оказавшиеся проблемными финансовые инструменты, но в них еще совсем недавно инвестировали все. Общей ошибкой финансистов с Уолл-стрит было предположение, что финансовые циклы перестали действовать и рынки будут уверенно расти. Из-за этого облигации под ипотечные кредиты, которые в США предоставлялись людям без постоянной работы и без устойчивого дохода, имели отличные кредитные рейтинги», — рассказал «Эксперту» аналитик исследовательской компании Markit Group Гэвин Нолан.

Так что не исключено, что и другие крупные банки потеряли не меньше, чем Citigroup и Merrill Lynch. Но пока об этом просто неизвестно.

«Проблемой стало то, что у участников рынка слишком мало информации. Стоимость ипотечных ценных бумаг сегодня определить трудно, поскольку держатели предпочитают их не продавать, чтобы не фиксировать масштаб реальных потерь. Они надеются, что рынки успокоятся и облигации восстановят хотя бы часть своей стоимости. По некоторым оценкам, CDO выпуска января 2007 года сегодня стоят лишь 20–40 процентов своей первоначальной стоимости. Поэтому никто точно не знает, каков будет масштаб потерь, убытки спрятаны в виде сложных деривативов и распределены среди прочих, небанковских, финансовых институтов. Они не находятся на балансах, их нельзя увидеть. Пока лишь несколько банков решились показать истинный масштаб потерь», — сказал «Эксперту» Нариман Беравеш, главный экономист исследовательского центра Global Insight.

По последним оценкам рейтингового агентства Moody's, объем субстандартного ипотечного кредитования в США в 2005–2007 годах составил 1,3 трлн долларов (примерно 10% ВВП). Около половины из них (625 млрд долларов) являются проблемными, что должно привести к закрытию кредитов. После продаж домов на аукционах из-за спада на рынке недвижимости около 220 млрд долларов стоимости будет утеряно. По разным оценкам, суммарные потери финансовых институтов составят от 150 млрд (оптимистичная оценка ФРС, которую многие аналитики уже считают явно заниженной) до 450 млрд долларов (пессимистичный сценарий Moody's).

Кони на переправе

Почему именно Citigroup и Merrill Lynch первыми решились объявить об убытках? Есть несколько вариантов объяснения.

Первый: возможно, эти банки действительно выбрали более рисковую стратегию, приобретая больше финансовых инструментов вроде CDO. Так, Merrill Lynch в октябре прошлого года признал, что предпочитал держать заметную часть CDO, не продавая ее потенциальным покупателям. В результате в июне 2007 года на счетах у банка скопилось 8,8 млрд долларов субстандартных ипотек и 32,1 млрд долларов CDO.

Но у этой версии есть недостаток: облигации CDO до лета 2007 года не считались рисковыми (многие из них имели рейтинг AAA или AA), а финансовые институты Уолл-стрит обычно во многом повторяют действия своих коллег, особенно что касается макроэкономических оценок и стратегий.

На фоне низких темпов роста и растущей безработицы США могут столкнуться со стагфляцией. У ФРС же сегодня очень ограниченные возможности для маневра

AP

Вторая версия: в Citigroup и Merrill Lynch недавно поменялись топ-менеджеры, и теперь новички стремятся побыстрее разгрести завалы. Прошлой осенью на пенсию отправились два ветерана Уолл-стрит — глава Citigroup Чарльз Принс и руководитель Merrill Lynch Стэн О'Нил. Citigroup возглавил уроженец Индии Викрам Пандит, ранее возглавлявший инвестбанковское подразделение, а президентом Merrill Lynch стал бывший глава Нью-Йоркской фондовой биржи Джон Тейн. Акционеры банков ожидали от новых менеджеров быстрых и решительных действий и получили их в виде списаний и серии рекапитализаций в середине января.

«Преимущество Пандита и Тейна в том, что они могут работать с чистого листа. В тех банках, где не сменился менеджмент, признание масштабных потерь и списание серьезных активов означает признание многочисленных собственных ошибок. Топ-менеджеры предпочтут избегать этого, по крайней мере какое-то время. Хотя бы до тех пор, пока не будут выплачены бонусы за 2007 год», — на условиях анонимности рассказал «Эксперту» менеджер департамента одного из американских банков в Лондоне.

Неудивительно, что пока остальные банки публикуют неплохие показатели. Так, прямые конкуренты Merrill Lynch — инвестбанки Goldman Sachs и Morgan Stanley объявили о прибыли (11,6 млрд и 3,2 млрд долларов соответственно) по результатам 2007 года.

Чистка

Суммарные списания Citigroup в 2007 году превысили 35 млрд долларов, Merrill Lynch — 22 млрд. Суммарные списания Citigroup за 2008 год могут составить еще 20 млрд долларов. Но даже 2007 год банку удалось завершить с прибылью в 3,6 млрд долларов, так что 2008−й может оказаться для этого банка сравнительно неплохим. Этому должно помочь серьезное сокращение расходов, что для банков обычно означает увольнения.

За последние полгода банк Citigroup уволил 4,2 тыс. сотрудников. Под новую волну сокращения могут попасть еще более 20 тыс. человек. На выплату пособий по увольнению банк выделил 539 млн долларов. На 41% будут сокращены дивиденды — это не вызовет энтузиазма акционеров, но позволит банку улучшить свое финансовое состояние.

То, что банку удалось привлечь извне свежий капитал (12,5 млрд долларов), президент Citigroup Викрам Пандит назвал «свидетельством уверенности».

Тем не менее реструктуризация может оказаться продолжительной и непростой. «Из-за замедления экономики и роста безработицы ухудшается качество получателей кредитов. Это скажется и на Citigroup, и на других банках. Так что сложные времена для банков продлятся до конца 2009 года — даже для тех из них, которые решаются на списания уже сейчас», — рассказала «Эксперту» аналитик банка CIBC World Markets Мередит Уитни.

Обратно в 1970−е?

Положение банков усугубляется непростой ситуацией в американской экономике. В начале января глава Федеральной резервной системы США Бен Бернанке вновь признал наличие серьезных проблем. В частности, он отметил, что ФРС готова продолжить снижение учетной ставки для борьбы с последствиями кризиса ликвидности. С сентября ставка рефинансирования уже была снижена с 5,25 до 4,25%. По ряду прогнозов уже на заседании в конце января 2008 года ФРС может снизить процентную ставку сразу на 0,5 процентного пункта — до 3,75%.

Таким образом денежные власти пытаются бороться с замедлением экономики из-за снижения цен на недвижимость, роста безработицы и уменьшения доступности кредита. Согласно наиболее вероятным прогнозам темпы роста ВВП США замедлятся с 2,1% в 2007 году до 1,5% в 2008−м — это в том случае, если американской экономике удастся избежать рецессии.

«Но даже без рецессии США грозит весьма неприятное сочетание отрицательных факторов. Из-за роста цен на сырье и энергию инфляция в США резко выросла — с 1,9 процента в августе до 4,3 процента в ноябре. Снижение процентных ставок может ускорить рост инфляции. На фоне низких темпов роста и растущей безработицы Соединенные Штаты могут столкнуться со стагфляцией, которая была бичом семидесятых. У ФРС очень ограниченные возможности для маневра, по крайней мере в течение ближайшего года», — полагает экономист Нариман Беравеш из Global Insight.

Ожидания рецессии ухудшают ситуацию на финансовых рынках. Фондовые индексы падают — Dow Jones Industrial Average с октября снизился уже на 15%. В этой ситуации спасением для американских банков могут стать подразделения, действующие на развивающихся рынках. Так, в Citigroup по результатам 2007 года филиалы в Азии, на Ближнем Востоке и в Латинской Америке зарегистрировали рекордную прибыль.

Или в 1870−е?

В недавнем комментарии, опубликованном в лондонской Financial Times, известный историк Найал Фергюсон провел параллели между происходящим в финансовой системе США сегодня и финансовыми кризисами в ряде стран в 1870−х годах. Тогда происходил глобальный сдвиг финансовой власти от традиционных империй Востока (Османской, Персидской и Китайской) в Европу. Точно так же сегодня происходит экономический и финансовый сдвиг из развитых экономик США и Европы в развивающиеся страны Азии и Ближнего Востока. Сто тридцать лет назад этот сдвиг привел к политическому кризису, и происходящее сегодня может привести к тому же, полагает Фергюсон.

Так, после завершения Крымской войны турецкие власти в Константинополе и их вассалы в Египте стали значительно увеличивать внутренний и внешний долг. С 1855−го по 1875 год долг Османской империи вырос в 28 раз. Если в 1860 году на обслуживание долга уходило 15% доходов казны Турции, то в 1875 году — уже 50%. В Египте за тот же период долги выросли в 23 раза. Более половины бюджета 1875 года было потрачено на обслуживание долга.

Иностранные кредиты брались как по военным, так и по экономическим причинам. Стамбул использовал их для проведения военных действий во время и после Крымской войны, финансировал строительство железных дорог и Суэцкого канала, который был открыт в 1869 году. Но после того, как в 1873 году финансовый кризис начался на американском и европейском рынках капитала, кризис на Ближнем Востоке стал неизбежным. В октябре 1875 года Османская империя объявила дефолт. Результатом стали продажа акций Суэцкого канала, принадлежавших Египту (которые были куплены правительством Великобритании), и введение внешней налоговой администрации в Османской империи. Фактически это перевело поток доходов из региона Ближнего Востока в Европу. Похожим образом развивались события в Персии и Китае.

Нынешний американский финансовый кризис имеет иную форму — внешние обязательства стали результатом превышения расходов над доходами (это касается как американского правительства, так и домохозяйств). Но в отличие от империй второй половины XIX века дефолт происходит не со стороны правительства (американские гособлигации остаются одним из самых надежных финансовых инструментов), а в частном секторе.

Есть у этих кризисов и общие черты. Как и в 1870−х, сейчас происходит масштабная продажа активов и потоков капитала иностранным кредиторам. На этот раз кредиторы покупают не акции канала и железных дорог, а акции банков. Сдвиг финансовой власти происходит на этот раз с Запада на Восток.

Можно считать, что этот процесс начался еще в сентябре, когда китайский инвестбанк Citic (уже ставший четвертым в мире по капитализации) приобрел небольшой пакет стоимостью 1,1 млрд долларов в американском инвестбанке второго эшелона Bear Stearns. С тех пор суверенные фонды арабских нефтеэкспортеров инвестировали более 50 млрд долларов в ведущие банки Уолл-стрит — Bear Stearns, Citigroup, Morgan Stanley и Merrill Lynch. И хотя большинство наблюдателей весьма позитивно восприняли ту роль, которую сыграли в финансовом кризисе суверенные фонды и государственные банки развивающихся стран, некоторые скептики отмечают, что вливания капитала в экономику США приведут к передаче контроля над американской финансовой системы в руки иностранных правительств.

«Владение заметными миноритарными пакетами в финансовой инфраструктуре американской экономики, которыми являются ведущие банки, означает определенное влияние на происходящие процессы. Поэтому в США многие обеспокоены. Хотя сегодня иностранные правительства, которым принадлежат госбанки или суверенные фонды, являются союзниками или партнерами Америки, никто не может обещать, что это будет продолжаться бесконечно», — говорит Ирвин Стелцер, старший научный сотрудник Hundson Institute в Вашингтоне.

Впрочем, далеко не факт, что худшие опасения сбудутся. Так, еще четверть века назад немало говорилось о том, что многие американские банки вот-вот будут скуплены конкурентами из бурно росшей в тот период Японии.

Не слишком страшно

Пока американский кризис мало сказался на российской экономике. Даже повышение стоимости заимствований на внешних рынках почти не отразилось на нас. По данным Росстата, индекс промышленного производства в январе-ноябре 2007 года составил 106,3% против 104,1% годом ранее. Объемы внешних заимствований по-прежнему высоки. Внешние заимствования в четвертом квартале отыграли провал начала осени и, по предварительным оценкам Банка России, составили более 30 млрд долларов. Напомним, что за весь 2006 год объем внешних заимствований российских компаний и банков составил около 40 млрд долларов.

Замедление темпов роста мировой экономики, о котором сегодня говорят как о наиболее реалистичном сценарии, само по себе не грозит радикальным ухудшением условий внешних заимствований для отечественных компаний. Хотя бы потому, что в пятерке стран — крупнейших кредиторов России четыре позиции занимают квазиофшоры (Люксембург, Австрия, Венгрия и Нидерланды). Можно с большой долей уверенности утверждать, что под видом кредитов из этих стран в Россию возвращаются деньги наших же компаний-экспортеров, так что на поток этих заимствований стагнация в США будет влиять очень мало.

Некоторые проблемы может вызвать сокращение притока денег из Великобритании, которая является лидером по кредитованию российских банков. Но на темпах роста экономики этот фактор отразится не сильно. «Компании использовали заемные средства в основном на покупку активов, а не на развитие», — считает главный экономист Альфа-банка Наталья Орлова. Так что первым и непосредственным результатом проблем с заимствованиями станет замедление процесса концентрации активов в России.

На замедлении экономического роста конъюнктура внешних кредитных рынков может сказаться лишь опосредованно — через снижение объемов потребительского кредитования. Именно банки, занимавшие деньги за границей для дальнейшего предоставления потребкредитов, оказались сейчас в наиболее сложной ситуации. Это может снизить спрос на ширпотреб.

Маржа банков существенно сократится по сравнению с годами потребительского бума, но и в этом случае говорить о возможности широкомасштабного финансового кризиса наподобие августа 1998 года нет никаких оснований. Наиболее реалистичным выглядит сценарий замедления темпов роста банковского сектора с сегодняшних 40% в год до 10–15%, но, учитывая вполне адекватную реакцию Банка России на проблемы с ликвидностью и большие запасы ликвидности в его распоряжении, можно надеяться и на 20−процентный рост активов банковской системы в 2008 году.

Представители американских финансовых властей уже достаточно четко дали понять, что готовы пойти на увеличение инфляции и продолжать снижение учетной ставки, чтобы не допустить спада. Результатом же этого станет дальнейшее снижение курса доллара по отношению к основным мировым валютам. К тому же снижение ставки ФРС окажет понижательное воздействие на стоимость долларовых кредитов, что может оказаться полезным для наших компаний-заемщиков. Наконец, снижение курса доллара должно привести к номинальному увеличению стоимости товаров, цена которых номинируется в американской валюте, в первую очередь сырьевых. Это тоже может сыграть на руку нашим экспортерам-сырьевикам.

Впрочем, неизбежны и некоторые негативные последствия. Во-первых, в преддверии снижения ставок со всех мировых рынков, в том числе с российского, будут выводиться деньги и вкладываться в гособлигации США — наш фондовый рынок на прошлой неделе уже столкнулся с этим явлением. Еще опаснее может оказаться удешевление долларового импорта, в первую очередь из Китая, — а это может стать смертельным ударом по компаниям, пытающимся производить ширпотреб в России.

Запас прочности

Аналитики всего мира бьются сейчас над несколькими главными вопросами. Будет ли достаточно снижения ставки ФРС для предотвращения стагнации американской экономики? Если нет, будет ли американское падение компенсировано ростом экономик развивающихся стран? Наконец, возможно ли резкое снижение мировых цен на сырье?

Пока преобладают умеренно пессимистичные прогнозы. Так, на прошлой неделе Международное энергетическое агентство опубликовало прогноз, согласно которому мировой спрос на нефть в 2008 году сократится на 130 тыс. баррелей в сутки, то есть меньше чем на 0,2% от мирового потребления. Такое снижение вряд ли приведет к резкому падению среднегодовой цены, максимум на несколько долларов.

«Среднегодовое снижение нефтяных цен на один доллар за баррель обходится России где-то в три миллиарда долларов потерь по экспортным доходам, а это порядка 0,2 процента ВВП 2008 года», — указывает Наталья Орлова. Таким образом, можно посчитать, что вряд ли ожидаемое замедление экономического роста в России превысит 0,5% ВВП.

Хорошо и то, что российские власти пока реагируют на кризис достаточно адекватно. А на случай ужесточения кризисной ситуации у власти остаются некоторые неразыгранные козыри, считает ведущий эксперт ЦМАКПа Олег Солнцев: «Во-первых, это более радикальные действия по рефинансированию, включая оперативную выдачу стабилизационных кредитов жизнеспособным банкам, которые временно окажутся в сложной ситуации. Во-вторых, разработка организационных механизмов для того, чтобы банки, в которых будут размещаться средства институтов развития, более ответственно поддерживали межбанковский рынок. В-третьих, очень важно в гипотетической ситуации шокового падения цен на нефть избежать резкого ослабления рубля. Курс нужно будет скорректировать, но сделать это плавно и не в момент шока — у нас значительная часть трансграничных капитальных потоков еще спекулятивна и очень чувствительна к изменениям валютных курсов. Поддаться на искушение резкого снижения — значит усилить отток капиталов и усугубить воздействие внешнего шока. Кроме того, сейчас курсообразование происходит “автоматически” с ориентацией на бивалютную корзину. В кризисной ситуации с “автомата” нужно сняться и перейти на “ручное управление”. Учитывая, что именно курс рубля к доллару имеет ключевое значение для наших капитальных потоков, динамика этого курса должна быть достаточно плавной.

В-четвертых, в случае гипотетической кризисной ситуации необходимо снять страхи, связанные с перспективами рефинансирования внешних долгов компаний и банков. Возможно, использовать средства Резервного фонда и Фонда национального благосостояния для скупки зарубежных обязательств крупных надежных российских заемщиков, у которых срок погашения обязательств приходится на период послешокового года. Можно это сделать косвенно, временно разместив бюджетные средства на счетах в ВЭБе, который, в свою очередь, может использовать данные ресурсы для рефинансирования обязательств стратегически значимых корпоративных заемщиков. Это важно как с точки зрения балансирования финансовых потоков, так и с психологической точки зрения — показать, что государство не бросает ключевые компании и банки в беде».

Лондон—Москва