Рейтинговый обзор: банковские дивиденды

В прошлом обзоре рассматривалась проблема капитализации российской банковской системы. Как мы выяснили, основным источником капитала являются средства акционеров. В продолжение темы проанализируем доходность банков для акционеров. Посмотрим, насколько выгодны инвестиции в банковский сектор.

Грустные тенденции

Несмотря на то, что кризис вот уже два года якобы позади, все меньшее количество кредитных организаций готово делиться законно заработанным. В 2010 году дивиденды выплатили 242 банка, в 2009 г. – 252, а в 2007 г. – 293. Тенденция к сокращению дивидендных выплат налицо. По итогам 2011 года, скорее всего, щедрых на дивиденды банков станет еще меньше.

Размер дивидендов обычно колеблется от 4,7 до 5,1% к уставному капиталу в разные годы и от 1,8 до 2,5% к размеру капитала. Из Top 20 банков наибольшую относительную доходность за четыре года получили владельцы банка «Санкт-Петербург» (263%), в том числе 149% за счет прироста капитала и 114% за счет дивидендов (банк их выплачивал каждый год). Однако, как мы видим, инвестиции в банк за этот период были больше дивидендов. На втором месте Ситибанк, который не выплачивал дивидендов и не увеличивал уставный капитал, а капитал его вырос на 243% исключительно за счет прибыли. В числе аутсайдеров среди ведущих игроков – Росбанк и банк «Уралсиб», имеющие отрицательные приросты капитала за счет прибыли, также невысокая доходность у Альфа-Банка и Промсвязьбанка.

Медианная величина дивидендов выплачивавших их банков*

Источник: Bankir.Ru по данным ЦБ РФ

*Примечание. В рамках исследования дивиденды рассчитаны на основе оборотов по счету 60320, слияния банков за четыре года учтены.

Исходя из статистических данных, величина банковских дивидендов в среднем невелика, только у 44 организаций дивиденды к уставному капиталу составляют более 20%, а у 10 банков более 100%. Примеры удачных инвестиций встречаются, однако, по словам Максима Васина, старшего аналитика Национального рейтингового агентства, гораздо больше примеров обратного явления. Так, на рынке состоялось довольно много сделок, когда частные банки были проданы целиком или контрольными пакетами новым собственникам по цене, значительно превышающей балансовую оценку их капитала. Наибольшее число подобных сделок пришлось на 2006–2007 годы, когда многие отечественные игроки были приобретены иностранными инвесторами: Экспобанк (покупатель – Barclays), Абсолют Банк (KBC Group), Городской ипотечный банк (Morgan Stanley), КМБ-Банк (Intesa), ММБ (Unicredit).

Да что там сделки с иностранцами!.. Даже государственные Сбербанк и ВТБ провели «народные» IPO по ценам, как минимум вдвое превышающим размер балансового капитала, приходящегося на одну акцию. Безусловно, данные сделки принесли весьма значительную прибыль продавцам активов, но почему-то не вспоминается ни одного того, когда были бы довольны их покупатели, особенно миноритарные.

Кто готов кормить котов

По словам Олега Шагова, заместителя начальника отдела анализа макроэкономики и конъюнктуры финансовых рынков Промсвязьбанка, выплата дивидендов у российских банков зависит от получаемой ими чистой прибыли и согласованного решения менеджмента и акционеров об их выплате. Поэтому, по его мнению, в долгосрочной перспективе инвесторам интересны акции банков, по которым дивиденды выплачиваются предсказуемо и регулярно.

Наиболее стабильными дивидендными выплатами среди крупных банков выделяется Сбербанк. Причем размер чистой прибыли, направляемой на выплату дивидендов, у лидера рынка в последние десять лет растет. Например, если в 2001 году Сбербанк направил на выплату дивидендов 6% от чистой прибыли, то в 2010 году – уже 12%. В 2011 году Сбербанк планирует увеличить дивиденды до 15% от годовой чистой прибыли, а в ближайшие три года нарастить дивидендные выплаты до 20% от чистой прибыли по МСФО.

Однако здесь важен вот какой фактор. Крупнейшие российские банки, такие как Сбербанк и ВТБ, являясь публичными компаниями, вынуждены для поддержания репутации и имиджа, для укрепления курсовой стоимости акций выплачивать ежегодные дивиденды. Они выплачивают дивиденды просто в силу определенной социальной функции, ведь иначе на них ополчатся толпы акционеров, которые со времени проведения размещения не получили никакой прибавки к рыночной стоимости своих активов.

Кроме того, банки, капитал которых состоит из привилегированных, а не только обыкновенных акций, обязаны распределять прибыль по закону. Такое положение приводит подчас к парадоксальной ситуации, когда при низшей стоимости привилегированных акций они обеспечивают больший дивидендный доход. «Мне неизвестно ни одного банка, который бы регулярно выплачивал значительные дивиденды, оставаясь на траектории роста активов, кредитного портфеля и прибыли», – подчеркивает Максим Васин.

Top 10 банков по размеру дивидендов за 2010 год

Источник: Bankir.Ru по данным ЦБ РФ.

Полный вариант таблицы можно посмотреть здесь.

Источники дохода

Дивиденды все-таки сложно назвать серьезным источником доходов для собственников банковского бизнеса. Другим видом дохода собственника может стать рост стоимости акций. Большинство акций банков не котируются, значит, можно рассмотреть рост капитала кредитной организации. Правда, в последнее время капитал банков рос и за счет эмиссий акций, как мы заметили в прошлом обзоре. Поэтому нужно разделять рост капитала на рост за счет прибыли (чистый рост) и за счет взносов владельцев.

По мнению Максима Васина, важен такой показатель, как рост прибыли на одну акцию, или коэффициент EPS, принимая во внимание реальный вклад акционера с учетом выплат, которые он получает от кредитной организации, и размера дополнительных взносов в ее капитал. Примеры удачного ведения бизнеса, безусловно, имеются. Прежде всего, здесь необходимо выделить крупнейших игроков на розничном кредитном рынке – банки «Русский Стандарт», «Хоум Кредит», ТКС Банк фактически окупились для своих владельцев.

Есть довольно большое число банков, накопленная (капитализированная) прибыль которых составляет основную часть их капитала. Каждый раз, когда владелец оставляет прибыль у кредитной организации, а не изымает ее в виде дивидендов, он рассчитывает на рост показателя «прибыль на акцию» в следующем периоде. Оставляя прибыль, он будто бы инвестирует деньги в развитие банка, которые в альтернативном варианте смог бы направить на другие проекты. Так что случаи, когда банки из года в год обеспечивали рост отдачи на капитал (с учетом капитализированной прибыли), крайне редки. В банках капитализация прибыли является не вполне добровольным делом, поскольку существуют требования о поддержании необходимой достаточности капитала, а активы растут, вот владельцы зачастую просто вынуждены оставлять прибыль в банке. Иначе они нарушили бы норматив достаточности собственных средств.

«Чистая рентабельность банковского капитала редко превышает 12–15%, – замечает Максим Васин. – Тогда как активы банков растут на 20–30% в год». Соответственно, разница между этими величинами и есть та сумма, которую владельцы банков обязаны довнести в капитал для неизменной достаточности собственных средств. В условиях роста, по его словам, как правило, они вносят меньше, а при снижении экономики, в ситуации кризисов, вынуждены вносить и больше (активы не растут столь высокими темпами, но, в то же время, банки могут нести скрытые убытки и испытывать недостаток ликвидности).

Прирост капитала и дивиденды за 4 года, млн. рублей

Источник: Bankir.Ru по данным ЦБ РФ

Полный вариант таблицы можно посмотреть здесь.

Данная таблица показывает, какую доходность получили акционеры некоторых банков с 2007 года (три последних столбца), и сколько владельцы получили дивидендов. Мы видим, что органичного роста по всей системе нет. Наблюдаются действительно некоторые проявления акционерной сознательности, некоторые банки платят дивиденды, но пока это редкость.

По словам Максима Васина, банковский бизнес работает по модели, которая в принципе рассчитана на рост стоимости бизнеса через его масштаб, то есть прибыль банка зависит от конкретной величины процентной маржи, но в гораздо большей степени – от масштаба активов и пассивов банка, разница в стоимости которых и обеспечивает его владельцам доход. «Поскольку в хорошо работающем, эффективном банке темпы роста активов как минимум превышают номинальное значение роста экономики, то такой банк постоянно требует поддержания адекватного значения достаточности капитала», – подчеркивает эксперт.

Top 10 банков по приросту капитала и дивиденды за 4 года в категории «за счет владельца», млн. рублей

Источник: Bankir.Ru по данным ЦБ РФ

Для имиджа

Итак, дивиденды – это, скорее, имиджевый инструмент для банка, чем реальный доход. «Учитывая то, что последние три года банки живут в условиях крайне низких спрэдов и сузившейся до предела маржи, прибыльность банковского бизнеса для универсальных банков остается низкой, – продолжает Людмила Лебедева, президент Первого республиканского банка. – Высокую прибыль демонстрируют отдельные игроки, но не сектор в среднем: госбанки, специализированные на розничном кредитовании отдельные лидеры». В таких условиях дивиденды, как правило, не платятся. Для банков, имеющих в капитале большое число миноритарных акционеров и прошедших через публичное размещение акций, важно поддерживать определенный уровень дивидендов, такие кредитные организации платят.

По словам Алексея Козлова, ведущего аналитика департамента аналитики и риск-менеджмента UFS Investment Company, обычно крупные и средние банки, которые находятся на виду, платят дивиденды. Дивиденды по величине небольшие, они не могут служить привлекательным источником дохода для инвесторов. «Выплата дивидендов зависит от совокупности многих факторов: от величины прибыли; от структуры и состава акционеров, которые определяют дивидендную политику банка; от объема инвестпрограммы; от потребности банка в денежных ресурсах», – подчеркивает эксперт.

«Дивидендная доходность акций российских банков составляет, как правило, несколько процентов годовых и сильно проигрывает альтернативной величине дохода как по депозитам того же банка, так и по его облигациям с длительными сроками погашения», – говорит, в свою очередь, Олег Шагов. «Это правило, в принципе, действует практически для всех кредитных организаций в развивающихся экономиках, то есть в экономиках с темпом роста банковских кредитов выше, чем в условиях стагнации, – подчеркивает Максим Васин. – Таким образом, любая быстро растущая организаций не имеет возможности обеспечивать положительный денежный поток для владельца через дивиденды, напротив, требуются постоянные инвестиции владельца банка в его капитал либо через участие в дополнительных эмиссиях, либо через поиск сторонних инвесторов, когда условия для владельцев банка позволяют продавать его акции с премией к справедливой оценке его чистых активов, то есть к рыночной стоимости капитала».

По мнению Надежды Крупенниковой, аналитика ТКБ Капитал, текущая дивидендная доходность акций банков, торгующихся на рынке, на данный момент довольна низкая (менее 2%). Исключением являются конвертируемые привилегированные акции банка «Санкт-Петербург», которые платят фиксированный дивиденд в размере 11,91 руб. на акцию, их текущая дивидендная доходность составляет около 12%. Но банки начинают пересматривать свои дивидендные политики. В частности, Сбербанк и ВТБ и планируют постепенно увеличивать коэффициент выплаты дивидендов, что сделает их акции более привлекательными в среднесрочной перспективе. «Учитывая низкую дивидендную доходность акций банков, очевидно, что получение дохода от роста стоимости акций более вероятно», – добавляет эксперт.

По словам Людмилы Лебедевой, если банк рассматривается сегодня как источник максимальной прибыли на краткосрочную перспективу, то таких банков нет. По сравнению с иными отраслями экономики рентабельность банковского бизнеса невысокая. В случае со Сбербанком или ВТБ дивиденды могут стать привлекательным источником доходов, в рамках диверсификации вложений для некоторых инвесторов. Для подавляющего же числа частных инвесторов – нет.

Ряд исключительных ситуаций могут сделать банк постоянным источником прибыли. Во-первых, таким источником могут стать привилегированные акции банка, поскольку их стоимость ниже, чем обыкновенных, но при этом они дают право на гарантированный и достаточно быстро растущий дивидендный поток. Со временем при удачном приобретении таких акций дивиденды могут играть заметную роль в структуре прибыли владельца такого актива. Во-вторых, существуют определенные высокомаржинальные ниши, такие например, как розничное кредитование, или валютные операции и сделки с ГКО в 1990-х, где маржа коммерческих банков настолько велика, что они могут позволить себе выплачивать значительные доходы владельцам. Однако, по словам Максима Васина, такие ситуации больше относятся к исключениям, а не к правилам.

Перспективы

Говоря о перспективности инвестиций в акции российских банков и надеждах дождаться когда-нибудь дивиденды, аналитики и эксперты расходятся во мнениях. Алексей Козлов утверждает, что, несмотря на то, что в настоящее время банковский сектор, в связи с проблемами в Европе, находится под давлением, на перспективы банковской отрасли можно смотреть весьма оптимистично. «На наш взгляд, кризис в еврозоне, благодаря действиям структур ЕС, ЕЦБ, и МВФ будет ослабевать и не расширит свою географию, – говорит эксперт. – Давление на котировки банков будет ослабевать, и в среднесрочной и долгосрочной перспективе финансовый сектор будет в лидерах роста». Большим потенциалом роста и высоким уровнем надежности, по его словам, обладают акции ВТБ и Сбербанка.

По мнению Надежды Крупенниковой, ожидаемое замедление экономики в 2012 году, рост процентных ставок, а также рост отчислений в резервы будут оказывать давление на темпы роста банков в следующем году. Акции банков на данный момент торгуются в среднем с 25% дисконтом по прогнозному показателю P/B на 2012 по сравнению с аналогами с развивающихся рынков, что предполагает неплохой потенциал роста в случае улучшения рыночной конъектуры. «У рядового инвестора, покупающего акции банков на ФБ ММВБ, пока достаточно небогатый выбор, – продолжает Олег Шагов. – Если он будет ориентироваться, помимо дивидендных выплат, на такие параметры как ликвидность акций, надежность банка и его устойчивость в нынешних условиях глобального финансового кризиса, то альтернативу акциям Сбербанка, пожалуй, найти сейчас трудно».

А вот Максим Васин уверен, что банки сейчас неперспективны для инвестиций. Это мнение основано на консервативном подходе к принятию риска, и в то же время риски банковского сектора в текущих условиях необычайно велики. Даже инвестиции на горизонте два-три года с прогнозом выхода путем продажи стороннему инвестору, по его мнению, крайне рискованны. Слишком сильно такие проекты зависят от рыночной конъюнктуры, и слишком мало поводов для оптимизма эта конъюнктура дает. Что касается портфельных инвестиций в крупнейшие банки, то с одной стороны, ситуация выглядит привлекательно – акции банков дешевле их балансовой стоимости, иногда – в разы. С другой стороны, именно неопределенность перспектив, недоверие к правилам отражения стоимости банковских активов, и неверие в способность менеджмента банков вести эффективный бизнес с должным уровнем контроля над рисками – все это не дает оснований рассматривать банковский сектор как перспективный для инвестиций.

Что касается российских банков, собака тут все-таки порылась. Да, можно сказать, что по отношению к текущей прибыли они оценены справедливо или даже недооценены. С другой стороны, совершенно непонятно, почему Сбербанк или ВТБ по отношению цены к балансовой стоимости торгуются чуть ли не выше всех остальных банков мира. Citi или ВofA – относительно благополучные, прибыльные и выплачивающие регулярные дивиденды JP Morgan, Wells Fargo или HSBC значительно проигрывают нашим банкам по этому показателю. А ведь российская экономика в целом и отечественные кредитные игроки в частности вовсе не выглядят сейчас привлекательным объектом для инвестиций. Даже для тех, кто верит в «тихую гавань» российского рынка.