Российский рубль, начав 2016 год с уровней близких к 80 рублям за доллар, к концу года торговался уже близко к 60.

Что стало главным двигателем снижения инфляции: высокая реальная ставка ЦБ или падение потребительского спроса? Этот вопрос остается открытым и дискуссионным

Таким образом, за 12 месяцев укрепление составило более 20%. Укреплению рубля способствовало несколько факторов.

Во-первых, ЦБ РФ очень консервативно подходил к формированию монетарной политики. Ключевую ставку двигали вниз очень медленно и осторожно, с 11% до 10%. Главной задачей для Центробанка было снижение инфляции и, надо сказать, эту задачу к концу года ЦБ РФ выполнил на «отлично», инфляция в России снизилась до исторического минимума 5,6%.

Однако, что стало главным двигателем снижения инфляции: высокая реальная ставка ЦБ или падение потребительского спроса? Этот вопрос остается открытым и дискуссионным. Бесспорно, что, поддерживая ключевую ставку на высоком уровне, ЦБ РФ создавал для инвесторов уникальные возможности для получения высоких доходностей. Особенно на фоне снижения доходностей на глобальном рынке, где к концу лета более $13 трлн находились в облигациях с отрицательной доходностью. Если на 1 января 2016 года объем средств нерезидентов в ОФЗ был 1 трлн 71 млрд рублей, то к декабрю он вырос на 40% и составлял 1 трлн 448 млрд рублей. Нетрудно заметить, что даже победа Дональда Трампа на президентских выборах в США, которая вызвала волну роста доходностей, на «другом конце кривой», то есть на развитых рынках, что привело к росту рисков на emerging markets, не стала для инвесторов поводом или причиной выходить из России — объем средств нерезидентов в ОФЗ практически не изменился.

Вряд ли инвесторы, быстро «разлюбят» Россию и высокие доходности, с ней связанные

Во-вторых, инвесторы снова, несмотря на санкции и ограничения стали «заходить» в российские активы, индекс РТС за год вырос почти на 60%. Конечно, этому способствовало и повышение цен на нефть, которые за год выросли с $30 до $55. В-третьих, стабилизировалась макроэкономическая обстановка, к концу года наметился рост в промышленности, а самое главное — опережающие индикаторы стали говорить о том, что и в потребительском сегменте наметилось оживление.

Сохранится ли положительный тренд для рубля в 2017 году? Вполне вероятно. Вряд ли инвесторы, быстро «разлюбят» Россию и высокие доходности, с ней связанные. Конечно, это будет зависеть не только от внутренних факторов (макроэкономическая и политическая стабильность), но и от внешних — от политики глобальных центробанков, прежде всего от политики ФРС США.

Несмотря на то что в 2016 году комитет по открытым рынкам американского ЦБ (FOMC) всего один раз повысил процентную ставку на 25 б. п. (диапазон 0,5–0,75%), американский доллар укрепился к основным своим конкурентам — к евро на 5%, к иене на 1% (были отыграны все потери), к фунту — почти на 20% (фактор Brexit). Надо отметить, что основное движение в пользу доллара произошло после президентских выборов в США и победы Трампа. До этого момента доллар балансировал на «грани вылета» в сложившемся коридоре. Причем и евро, и иена показывали явные признаки возможности дальнейшего роста к USD, многие эксперты видели иену в районе 85, а евро выше 1,18. Не сложилось. Что же произошло?

Неожиданная для многих победа Трампа изменила ситуацию. Появились ожидания высокой инфляции, вследствие потенциального изменения торговой политики США, роста пошлин

С начала года и до 8 ноября на рынках облигаций шел медленный, монотонный процесс снижения доходностей, все больше инвесторов погружались «под воду», в зону отрицательных доходностей. По некоторым оценкам, к ноябрю 2016 года около $13 трлн находились в облигациях с отрицательной доходностью. Не буду подробно останавливаться на причинах этого тренда — здесь и политика QE центробанков, и глубинные процессы старения населения, увеличения нормы сбережений, падение потребительских расходов, спроса и, как следствие, глобальная дефляция. Однако именно неожиданная для многих победа Трампа изменила ситуацию. Появились ожидания высокой инфляции, вследствие потенциального изменения торговой политики США, роста пошлин и так далее. Рынок стал дисконтировать последствия обещанного Трампом фискального стимулирования (инвестиции в инфраструктуру, снижение налогов). Доходности трежерис стали резко расти, спреды между трежерис и другими облигациями быстро расширялись. Особенно следует отметить расхождение спредов между короткими облигациями, например двухлетними казначейскими облигациями США и двухлетними немецкими гособлигациями. Они шли в разные стороны — по американским доходность росла, а по немецким падала, в моменте спред достигал 200 б. п. Связано это было, с одной стороны, с победой Трампа, а с другой — с дефицитом (вследствие программы QE ECB) коротких госбумаг на европейском межбанковском рынке.

В конечном счете все будет зависеть от нас самих

Все эти процессы создавали прочный фундамент для роста доллара. В итоге за месяц после выборов в США он отыграл у евро почти семь фигур, а у иены все 15. Похоже, что с такими положительными для доллара настроениями игроки войдут и в 2017 год.

Что будет дальше? Это зависит прежде всего от того, насколько новая администрация США будет придерживаться предвыборных экономических обещаний, от того, как быстро ФРС США будет двигать вверх процентную ставку, от глобальных темпов роста и спроса на сырье, от устойчивости экономики России от внешних вызовов, а в конечном счете все будет зависеть от нас самих.