Максим Авербух:

Чего боятся в Кремле

Судя по курсу на искусственное увеличение внутрироссийское потребление газа и сокращению вдвое планов добычи в 2015 году на новом Бованенковском месторждениии (с 86 млрд. кубов до 45 млрд. кубов) – резкого сокращения экспорта российского газа.

Судя по введению с 2015 года продуктовых талонов для малоимущих, а также этих и вот этих решений.

– сокращения доходов бюджета.

Судя же по замене вывозных пошлин на рост НДПИ и прогнозу Минфина – причиной таковому сокращению доходов станет затяжное падение цены на нефть.

1. Завершения QE в США. С политической точки зрения оно должно закончиться самое позднее в 2014 году. Потому что в противном случае, каких бы успехов ни добился Обама в деле борьбы с экономическим кризисом, республиканцы опровергнут это одним простым доводом: это «замок на песке эмиссии», конец эмиссии = возобновление кризиса.

Тогда 2015 год пойдет на исправление ситуации в случае резкого ухудшения таковой (а вот в 2016, в год выборов президента такой возможности не будет).

Прекращение эмиссии в США грозит обернуться серьезным снижением цены на нефть. Напомню, что первый раунд эмиссии вытолкнул цены на нефть с кризисных $40 к $70, а второй – выше $100.

2. «Двойной удар». Выход США на самообеспечение нефтью и рост добычи в Ираке с нынешних 3 до 9 млн. баррелей к 2018 году.

То есть импортировавшаяся ранее США нефть, вытесненная собственной добычей, попадает на мировой рынок, где на нее накладывается несколько миллионов баррелей новой иракской нефти. Синергетический эффект. Чем получить все эти «прелести» в выборный период, лучше обобрать народ за четыре-пять лет до выборов. К выборам забудется.

3. «Газовая атака». В 2015 и 2017 годах на мировой рынок газа поступает новый гигантский объем СПГ из Австралии – в эквиваленте это 80 млрд. кубов природного газа. Причем инвесторами проектов в Австралии выступали в основном компании из Китая. В 2016 году начинается экспорт СПГ из США и Канады. С 2018 года – в достаточно значимых объемах.

4. Резкий рост добычи нефти в мире.

Инвестиции в добычу нефти (данные Всемирного банка):

1993 – 5
1994 – 4
1995 – 4
1996 – 4
1997 – 5
1998 – 59
1999 – 65
2000 – 103
2001 – 100
2002 – 125
2003 – 119
2004 – 149
2005 – 203
2006 – 311
2007 – 282
2008 – 349
2009 – 298
2010 – 433
2011 – 426
2012 – 497

По мнению тех же экономистов, средний срок от начала разработки до выхода товарной нефти – примерно шесть лет ( оригинал текста).

Впрочем, возможно речь идет в основном о росте затрат на добычу «тяжелой нефти».

5. Возвращение Ирана. Потепление американо-европейско-иранских отношений после избрания в Иране нового президента вполне вероятно приведет к отмене эмбарго на иранскую нефть, что вернет на мировой рынок более 1 млн. баррелей.

6. Это мы описали «фундаментальные» факторы – а есть еще фактор выборов президента США в 2016 году.

Сергей Журавлев:

По направлению к неуправляемому…

В последний месяц ЦБ внес несколько изменений в механизм своей курсовой политики, направленных на дальнейшее приближение к неуправляемому плаванию обменного курса с 2015 года, а также учет возможности самостоятельного выхода Минфина на валютный рынок для операций с госфондами. Также регулятор сделал более прозрачным действующий алгоритм расчета размеров своего присутствия на валютном рынке (интервенций), раскрыв те его параметры (внутренние интервалы внутри общего семирублевого операционного коридора, ежедневный размер «целевых» интервенций), которые ранее официально не сообщались.

Напомню на всякий случай, что пока что ЦБ придерживается политики управляемого плавания рубля, переход к которой он начал в мае 2008 года в целях защиты от притока краткосрочных капиталов и арбитражных операций банков, и окончательно сформировал по завершении валютной паники в феврале 2009 года. В соответствии с этой политикой ЦБ не устанавливает каких-либо целевых ориентиров в отношении курса рубля или границ его изменения, а проводит интервенции исключительно в целях сглаживания краткосрочной амплитуды колебаний курса для противодействия паническими или спекулятивным настроениям на рынке.

Поэтому умные предложения ученых (равно как и неученых) экономистов девальвировать или наоборот, стабилизировать, рубль (равно как и хитрые догадки – с какой злокозненной целью власти его ослабили?) говорят просто о том, что люди еще не осознали реальности, в которой живут. Обращаться к ЦБ с подобными идеями – примерно то же, что просить его удлинить световой день, совершенно неконкурентоспособный зимой в наших широтах, либо опустить цены на жилье. Работа не по профилю. Правда, если смотреть исторически, то плавание валютных курсов не является законом природы, «данным нам в ощущениях», и, скажем, Барри Эйхенгрин насчитывает примерно пять переходов между преимущественно плавающими и преимущественно фиксированными курсами с тех пор, как 1 августа 1914 рухнул мир, стоявший на золоте, за время столетних попыток построить что-то на его обломках, ну да это отдельная тема.

Говоря конкретно, ЦБ изменил в параметрах своего курсового механизма следующее:

(а) Учтена возможность выхода Минфина на рынок для самостоятельной покупки валюты для госфондов (а не у ЦБ, как теперь). ЦБ определяет размер интервенций по положению курса бивалютной корзины в операционном интервале, ширина которого с 24 июля 2012 года составляет по 3,5 рубля в обе стороны от плавающего центра. При этом до 30 сентября при удалении курса от центра на 0,5 руб. интервенции не проводились («нейтральный» диапазон на графике), в интервале от 0,5 до 1,5 руб. ЦБ продавал/покупал валюты на $70 млн. ежедневно, от 1,5 до 2,5 – на 200, от 2,5 до 3,5 – на 400.

С 1 октября Банк России объявил о готовности к началу реализации Минфином нового порядка совершения операций по покупке (продаже) иностранной валюты, связанных с пополнением (расходованием) средств суверенных фондов в иностранных валютах. Как известно, широко обсуждалось, насколько этот новый порядок мог бы повлиять на курс рубля, пока Минфин не принял окончательное решение отказаться от него даже в тестовом режиме в этом году. Определенности не было, поскольку не было заявлений со стороны ЦБ, как он будет учитывать эти покупки в своих интервенциях.

Теперь мы видим, что ЦБ будет нейтрализовать своими интервенциям операции Минфина, то есть в итоге покупки или продажи валюты для госфондов не окажут влияния на курс рубля. Например, если курс находится в «нейтральном» диапазоне вблизи «центра» и Минфин решил купить $100 млн., то ЦБ выйдет с интервенцией в $100 млн., а если курс находится вблизи верхней (слабее центра) границы, то интервенция ЦБ будет $400+$100=$500 млн., а если вблизи нижней, то –$400+$100=–$300 («минус» тут означает покупку валюты Банком России) (см. поправку ниже)

При этом ЦБ ввел «технический» диапазон в 5 копеек по обе стороны от «центра», при нахождении курса в котором он не будет проводить интервенций, нейтрализующих покупки Минфина. По-видимому, по мере отладки механизма покупок валюты для госфондов непосредственно Минфином этот диапазон будет расширяться, с тем, чтобы с 2015 года управление курсом рубля окончательно перешло в руки правительства (точнее, учитывая «бюджетное правило», непосредственно «в руки» цены нефти).

(б) С 7 октября значительно повышена краткосрочная волатильность курса рубля. «Нейтральный» диапазон колебаний рубля (то есть цены бивалютной корзины), в котором ЦБ не вмешивается в рынок (исключая нейтрализацию операций Минфина), расширен до 3,1 руб. Другими словами, колебания доллара, скажем в диапазоне 31–34 рубля в течение дня, можно теперь считать нормой, а не признаком пришедшего, как выражались во времена моей сравнительной молодости, «полного… дефолта». Как уже отмечалось, волатильный, непредсказуемый обменный курс, является лучшей защитой от притоков капитала (по сравнении со всякими налогами Тобина на транзакции) и нужен для блокировки арбитражных операций на разнице процентных ставок, позволяя регулятору проводить независимую их настройку.

(в) С 21 октября снижен объем ежедневных «целевых» интервенций и стали раскрываться их объемы. При корректировке «центра» операционных интервалов учитывается объем накопленных интервенций, с 9 сентября каждые $400 млн. суммарных интервенций в одну строну сдвигают «центр» на 5 коп., при этом накопленные «целевые» интервенции не учитываются.

В сентябре и, по-видимому, до 21 октября ежедневные «целевые» интервенции были $120 млн., точнее минимум из $120 млн. и фактического размера интервенций, определенного по положению курса в операционном интервале. С 21 они снижены до $60 млн., что сделает центр интервала как минимум вдвое более подвижным. В течение следующего года этот параметр также должен снижаться (вместе с расширением «нейтрального» интервала и «технического» внутри него), чтобы к 1 января 2015 года сойти в 0.

Источник: данные ЦБ РФ

Андрей Нальгин:

Об урожайном банкире

Френд Игорь Белоусов inbelousov рассказывал, что получение кредита в Россельхозбанке похоже на сказку про белого бычка. Настолько неспешно работают инспекторы для заемщика «с улицы».

Тем удивительнее, как они ухитрились взрастить столь богатый урожай «токсичных активов», что потребовалось вмешательство президента. И солидная помощь за счет налогоплательщиков.

Впрочем, в самом факте президентского вмешательства в судьбу незадачливого банка ничего удивительного нет, учитывая родственные связи нынешнего главы РСХБ.

Но, повторюсь, как, ничего реально не делая, можно было наделать столько «плохих долгов»?

Николай Кащеев:

В России нет безработных. Приехали!

900 тыс. – все, что якобы осталось. На самом деле, добавьте гастарбайтеров, и... Приехали.

146% загрузки мощностей. Ладно, мощности можно создавать... Но полная загрузка человеческого фактора. Расти невозможно. Точка. Только через производительность труда. Какими темпами она растет? Как растут инвестиции, которые должны поднимать производительность? Ответ: низкими; никак. Они падают.

А финансовые результаты предприятий тоже падают! А бюджет становится проблемным. А в Сочи черт-те что, которое никогда не окупится, не принесет стоимости, строят гастарбайтеры. А огромные деньги в Сочи и т.п. несут очень низкий мультипликативный эффект, уходя в неизвестных пропорциях в офшоры и на закупку иностранной техники.

Александра рано плачет в Путивле на забрале, приговаривая: «Я верю в адекватность! и т.п.» Но это – только маленькая часть проблемы. Вы хотите инвестировать пенсионные накопления? При такой экономике куда вы будете вкладывать? В junk bonds разве что! Низкий рост – низкая инфляция (нездоровая низкая), низкая доходность и акций (понятно, почему), и качественных облигаций (спроса на деньги в целом нет, а спрос на качество есть) и т.п., и т.д.

Надо очень быстро менять макро. Завтра будет поздно.

Егор Сусин:

Пересохший ручей (о притоке капитала в США)

В августе США снова столкнулись с оттоком иностранных капиталов, хотя и не очень значительным ($8,9 млрд.), но неприятным знаком для США он стал. За последние семь месяцев отток капитала из долгосрочных активов США наблюдался шесть раз и составил в общей сложности $136,7 млрд., что не мало, учитывая сохраняющееся отрицательное сальдо текущего счета платежного баланса на уровне $400 млрд. в год. Дефицит текущего счета ранее в основном компенсировался покупками иностранцами американских активов (акций, облигаций), сейчас же здесь все стало несколько иначе, и финансируется он по большей части просто «напечатанными долларами», которые не возвращаются в виде инвестиций обратно в США, подробнее…

Годовой чистый приток капитала в долгосрочные активы США составил мизерные $25,8 млрд. – именно столько в сумме за 12 месяцев удалось привлечь США (в пик кризиса 2008 года минимальное значение было $179,3 млрд.), то есть США смогли привлекать всего немногим более $2 млрд. в месяц, чего не наблюдалось с лета 1994 года. В госбумаги (правительство и госагентства) пришло за год $149,6 млрд., в корпоративный сектор США (акции и облигации) пришло за год $57 млрд., в иностранные бумаги ушло за год $180,8 млрд.

Фактически единственным источником положительного вклада в приток капитала США является рост обязательств американских банков в долларах. Чистые обязательства за последний год выросли на $500,5 млрд., что стало историческим рекордом. За последний месяц эти обязательства выросли еще на $27,2 млрд., причем за последние 7 месяцев, в которые и наблюдается отток долгосрочных капиталов, обязательства банков выросли на $483 млрд. Именно этот фактор обеспечил положительный чистый общий приток капитала в США за последние 12 месяцев на уровне $265,6 млрд., но и это достаточно мало по историческим меркам.

Ну и выше чистые обязательства банков США в долларах перед нерезидентами, обязательства эти продолжили расти в августе и достигли $955,7 млрд., что стало новым рекордом. Бернанке с его QE2/QE3 вряд ли может считать это заслугой, которая поддерживает рост экономики. Существенная часть эмиссии ушла из США, причем эта долларовая ликвидность не вернулась в виде покупок американских ценных бумаг. Все это позволяет говорить о том, что сейчас вне США по-прежнему сохраняется достаточно большой объем долларовой ликвидности, который и давит на доллар.

Несмотря на данные по рынку труда, пока все еще склоняюсь к тому, что QE3 начнут сворачивать в декабре-январе, но будут делать это очень медленно...

P.S.: Треть всей эмиссии гособлигаций США на первичном рынке выкупают инвестиционные фонды, и это тоже один из результатов QE2/QE3...

P.P.S.: Драги и ЕЦБ нервно думают, что им делать, так как экспортный сектор еврозоны при текущих курсах уже будет чувствовать себя неуютно, тем более ход в район 1,3950/1,40 совсем не исключен...

Spydell:

Порог долга

Интересные данные от МВФ. В таблице отношение потребности в долговом финансировании к ВВП страны. То есть объем годового погашения госдолга (что в полной мере рефинансируется через размещение нового долга) плюс финансирование дефицита бюджета к ВВП.

О чем все это может свидетельствовать? Страны, где потребность в финансировании выше 20% к ВВП, испытывают существенные проблемы в привлечении средств, что сказывается на росте процентных ставок по государственным облигациям, низкому bid to cover. Это Италия, Португалия, Греция, Испания [PIGS – Португалия (P), Италия (I), Греция (G), Испания (S). – Прим. Bankir.Ru].

Но в этой группе банкротов разместились США и Япония. По сути, госдолг Японии и США является таким же третьесортным активом с дефолтными перспективами, как госдолг стран PIGS, если делать комплексную оценку по способности обслуживания долга. Но все наоборот, размещения гособлигаций в США и Японии проходят на ура (кажется?), ставки низкие, проблем нет?

Так в чем же причина? Что отличает США и Японию от PIGS?

Эмиссионный центр. Диспозиция на долговом рынке критическая чуть менее, чем полностью, результатом чего является операция 100% монетизации долга с перекрытием. Это когда объем годовой эмиссии больше, чем дефицит бюджета. Когда так происходит – это скрытый дефолт. Тем не менее, в отличие от PIGS, Япония и США могут покрыть недостаточность в финансировании за счет эмиссии виртуальной ликвидности.

Машина пропаганды. Цензура в ведущих СМИ, подкуп рейтинговых агентств, лживые статьи и аналитические исследования, researches продажных ученых и аналитиков о силе и устойчивости долгового рынка США и Японии. Так далее в том же духе. Создание легенды «самых надежных облигаций», «места – убежища в условиях рыночной турбулентности, нестабильности и беспокойства»

Поддержка праймдилеров. Успешное размещение госдолга США в момент работы QE гарантируют праймдилеры. Даже тогда, когда не будет ни одного инвестора, по внутренней договоренности между ФРС, Казначейство и дилерами, операторы рынка обязуются скупить всю эмиссию. В Японии это поддержка японских банков, Банка Японии и финансовых организаций.

Особую роль в устойчивости долгового рынка Японии является менталитет японцев с принципом «все в одной лодке и некуда бежать», поэтому страховые, пенсионные фонды и банки инвестируют в японские бонды даже тогда, когда эта инвестиция предполагает убытки или риски. Плюс структура долга, где 95% долга Японии принадлежит резидентам.

Емкость рынка. Трежерис является инструментом абсорбации избыточной долларовой ликвидности. Резервный статус доллара предполагает, что золотовалютные резервы стран мира будут размещать в трежерис. Также трежерис, как и японские бонды, являются суррогатами ликвидности высшего уровня, квазиденьгами. Ситуация, когда эти облигации можно давать в залог с минимальным дисконтом – почти так же, как наличность. Дисконт на облигации стран PIGS может достигать 30–40% от номинала. Что касается емкости рынка, то в мире не существует ни одного другого инструмента, который бы имел большую емкость, чем трежерис и JGB, поэтому крупный капитал по принуждению и отсутствия альтернатив вынужден мигрировать в это дерьмо.

Система принуждения. Геополитический кулак, когда США де-факто приказывает вассалам удерживать активы в трежерис. Тот самый ВМФ и ВВС для тех, кто по каким-либо причинам начал думать иначе :))

Но сам факт 100% монетизации – свидетельство того, что система пошла в разнос. Негативный эффект наступит в ближайшие годы…

Шейла Дьюан:

Ситуация на рынке труда США

В прошлом году общественное питание и медучреждения дали треть прироста рабочих мест в Америке. Поэтому некоторые экономисты интересовались прежде всего этими двумя секторами в очередном отчете о рынке труда США. Здравоохранение «прибавило» лишь 6,8 тыс. рабочих мест, хотя в этом году сектор в среднем получал по 22 тыс. рабочих мест в месяц. Предприятия общественного питания потеряли рабочие места, 7,1 тыс., хотя ранее в этом сегменте экономики рабочих мест становилось в месяц на 25 тыс. больше. Интересно, станет ли это тенденцией? Исходя из этого можно будет делать прогнозы по экономическому росту в целом. Медсектор зависит от Obamacare. Сокращение расходов на медицину ударит по нему.

С другой стороны, наблюдается замедление темпов роста в сфере отдыха и развлечений, в секторе, который включает в себя рестораны и парки развлечений, а также все, что связано с обустройством дома. Очередной сезон, начавшийся осенью, разочаровал участников рынка. И снова – рано делать выводы по итогам одного месяца, нужно будет дождаться статистики за следующий месяц.

Каллен Роше:

Барак Обама – киллер рынка труда

Свежий отчет по рынку труда США показал очередное снижение занятости в сфере госслужбы. В этом документе содержится довольно удивительная статистика, тенденция, характерная для президентства Барака Обамы. В послевоенное время ни один президент США НИКОГДА не сокращал столько госслужащих на протяжении всего срока нахождения на посту, как Обама – минус 0,7% в месяц.

Обама не ограничивается «убийством» рабочих мест на госслужбе. Уровень занятости в целом по экономике падает в течение всего срока президентства Обамы.

Тайлер Дерден:

Информация, которой ФРС боится больше всего

Инфляция, эх! Рост, ух! Безработица, огого! Страшная новость заключается в том, что, несмотря на нынешние «всплески» «к новым историческим максимумам», «богатые» теряют доверие к подобным активам. «Эффект богатства», влияние QE на летающий фондовый рынок США ничего не значит по сравнению с тем, что Bloomberg's Comfort Index рухнул. Богатые знают, что «недолго музыке играть», и они скоро перестанут верить в сказки про «количественное смягчение».

и общий экономический индекс плохо выглядит...

Послушайте, если даже богатые не хотят покупать эти активы, к чему весь этот фарс?

Тайлер Коуэн:

Странности восстановления экономики Британии

Саймон Никсон пишет:

Великобритания явила миру еще одну загадку. Экономика страны выросла на 0,8% в третьем квартале по сравнению с предыдущим кварталом. Однако этого никто не прогнозировал! Никто из экономистов ни в начале года, ни даже в конце первого квартала не считал возможным столь мощный подъем.

Вот на что следует обратить внимание. Во-первых, возможность догоняющего роста, по крайней мере, для стран с достаточно хорошо функционирующим рынком труда. Во-вторых, дело может быть в том, что у самого молодого британского поколения, возможно, наблюдается снижение реальной заработной платы по сравнению с их непосредственными предшественниками.

Шон Витка:

Британская экономика хоть немного растет – и это уже хорошо

По официальным данным, в третьем квартале британская экономика выросла на 0,8%. Это лучший результат для страны с 2008 года. В основном вырос сектор услуг.

Наверное, сравнив некоторые показатели экономики Великобритании и США, американцы смогут чувствовать себя чуть-чуть лучше, несмотря на катастрофу с размером госдолга и shutdown. К сожалению для Англии, ВВП все еще значительно ниже предкризисных показателей.

Американцам еще больше понравился вот этот график, показывающий разницу динамики ВВП США и бывшей метрополии.