Tcarukyan.jpg
Андрей Царукян,
портфельный управляющий компании
CTrust Asset Management

Регулирование финансовых рынков и защита интересов инвесторов была, есть и остается центральной задачей для регуляторов на рынках капитала, вне зависимости от того, является ли регулятор государственным (централизованным), или регулирование осуществляется негосударственными организациями (децентрализованное регулирование). Регуляторы на рынках капитала должны создавать условия для справедливого ценообразования и способствовать более эффективному перераспределению капиталов, учитывая интересы как заемщиков, так и инвесторов, вне зависимости от того, является ли инвестор крупной финансовой структурой или частным лицом, инвестирующим небольшие суммы. Соответственно, возникает вопрос: какой из методов регулирования наиболее эффективен и безопасен для инвесторов и для заемщиков? Какой из методов регулирования сможет создать более прозрачную ситуацию на рынках капитала с одной стороны и защитить всех участников от потенциальных рисков - с другой?

Эксперты расходятся во мнениях относительно того, какой из регуляторов - централизованный или децентрализованный - является более эффективным. У обоих методов регулирования есть свои преимущества и недостатки. Но за последние два года децентрализованная система регулирования подверглась сильной критике в связи с кризисными явлениями на американском рынке ипотеки. Давайте разберемся, какой из методов регулирования все-таки предпочтительнее,  преследует интересы большего числа участников рынков капитала с акцентом на уровень развитости экономики.

Несмотря на то, что еще пару десятилетий назад большая часть регуляторов в большинстве государств имели децентрализованные черты, сегодня ощущается тенденция к централизации. Кроме того, существуют международные организации, которые занимаются регулированием на межстрановом уровне, разрабатывая документы и положения, которые носят рекомендательный характер. Наиболее известной организацией является Международная организация комиссий по ценным бумагам (International Organization of Securities Commissions, IOSCO). Эту организацию можно рассматривать как форум, в рамках которого развивают свое сотрудничество регуляторы различных стран. Рассмотрим различия в структуре и философии регулирования.

«Различия в структуре и философии регулирования [1.94]:

В Австралии, Канаде, Японии и США, а также в Европе - Бельгии, Франции, Италии и Испании - главным регулятором являются правительственные или предусмотренные законом учреждения.

В Канаде рынок ценных бумаг регулируется органами провинций, в то время как в Японии регулятором выступает Министерство финансов, которое также выполняет другие функции. В США главным регулятором на федеральном уровне является Комиссия по ценным бумагам и биржам, которая также осуществляет надзор за фондовыми биржами, внебиржевыми рынками и различными саморегулируемыми организациями профессиональных участников рынка ценных бумаг. Австралия относительно недавно приняла Закон о компаниях, который сокращает время рассмотрения проспектов Австралийской комиссией по ценным бумагам.

Банковская и финансовая комиссия Бельгии, Комиссия по биржевым операциям Франции, Национальная комиссия по акционерным обществам и биржам Италии и Национальная комиссия по рынку ценных бумаг Испании облечены всеми полномочиями для регулирования и принуждения к выполнению требований о раскрытии информации в связи с предложением ценных бумаг к публичному размещению, допуском к котировке на биржах и непрерывным публикованием информации об эмитенте.

В странах Европейского Союза действуют директивы, определяющие минимальные требования к раскрытию информации, однако ЕС не создал административного органа для обеспечения выполнения директив. Вместо этого директивы ЕС требуют, чтобы государства-члены Союза назначили «компетентные органы» для выполнения различных регулятивных функций. Таким образом, эти компетентные органы могут быть государственными регуляторами или профессиональными организациями в соответствии с внутренним законодательством, принятым для осуществления директив.

Система регулирования США, как и система регулирования большинства стран ЕС, делает упор на раскрытии полной информации, как средстве достижения своей цели - защитить инвесторов от мошенничества в деятельности, связанной с выпуском ценных бумаг. В частности, имеется в виду федеральная система регулирования рынка ценных бумаг, существующая в США. Большинство штатов в США имеют свои собственные органы регулирования, и многие штаты при регистрации выпусков ценных бумаг осуществляют их «проверку по существу», т.е. с позиций того, могут ли они вообще размещаться среди инвесторов. Канадская, австралийская и японская системы регулирования также основаны на принципе раскрытия информации, хотя канадская система включает элементы регулирования на основе «проверки по существу» выпусков ценных бумаг.

Эти различия моделей регулирования могут быть факторами, лежащими в основе различных позиций стран-участниц по вопросам раскрытия информации, детальности требований к раскрытию информации и методам извлечения информации. Кроме того, в ряде стран требования о раскрытии информации содержатся в комбинации законов о компаниях, законов о ценных бумагах и правил, относящихся к этой области, правил листинга, причем последние в некоторых случаях устанавливаются соответствующей национальной фондовой биржей. В странах Европейского Союза различные директивы ЕС принимались взамен или в дополнение к существующим регулятивным нормам в области ценных бумаг. В результате этого во многих странах произошел рост требований о раскрытии информации для компаний, прошедших листинг на фондовой бирже, или публичных компаний.

Разнообразие источников требований о раскрытии информации говорит о том, что информация может сообщаться различными способами, а не в виде единого основного документа, предоставляемого на открытые рынки на регулярной основе, подчиняющегося всеобъемлющим требованиям о раскрытии информации и подлежащего рассмотрению регулятивными органами. Соответственно, в странах, где по историческим причинам и вследствие сложившейся правовой системы существует разнообразие источников, централизация информации в одном месте  осуществляется для облегчения доступа к ней общественности».

 Как видно из текста, различия в структуре и философии регулирования весьма значимы. Но, прежде чем перейти к рассуждениям, необходимо разобраться и разбить по группам рынки, которым больше подходит та или иная система регулирования. Необходимо разобраться, несут ли рынки риски из-за того, что они подстраиваются под регулятивную систему других стран? Несет ли это подстраивание опасности и риски для национальной экономики страны, пытающейся подстроится под регулятивную систему другой страны? Не противоречит ли оно принципам защиты инвесторов, как на внутренних, так и на внешних рынках капитала?

В базовом документе Международной организации комиссий по ценным бумагам (IOSCO) «Цели и принципы регулирования в области ценных бумаг» устанавливается, что «регулирование должно способствовать формированию капиталов в хозяйстве и экономическому росту». В нем определены три цели регулирования в этой области:

а) защита инвесторов (против вводящей в заблуждение манипулятивной, мошеннической и инсайдерской практики);
б) справедливость, эффективность и прозрачность рынков (равенство участников на рынке, равный и широкий доступ к информации, предупреждение нечестной торговой практики);
в) сокращение системного риска (эффективное управление рисками в индустрии ценных бумаг) [1.94].

Развитые и развивающиеся страны в условиях глобализации мировой экономики подвержены разного рода рискам. Безусловно, когда происходят глобальные потрясения и изменения в мировой экономике, это отражается абсолютно на всех рынках, но, тем не менее, развивающиеся страны находятся в более сложном положении.

Развитые страны обладают большим финансовым потенциалом и являются инвесторами для развивающихся стран. Ни для кого не является секретом, что волатильность на развитых рынках капитала больше, чем на развивающихся. Объяснить это можно тем, что инвесторы с западных рынков систематически осуществляют операции по купле и продаже финансовых инструментов на развивающихся рынках. Размеры притока иностранного капитала весьма внушительны и в состоянии сдвинуть рынки развивающихся стран на десятки процентов. Сильная волатильность является признаком нестабильности. От этого начинает страдать система коллективных инвестиций на развивающихся рынках. А это означает, что в целом иностранные фонды наносят ущерб пенсионной системе на развивающихся рынках и ставят подобного рода институты в заранее невыгодное положение. Примером может послужить отечественный рынок капитала, который уже на протяжении двух лет топчется на одном месте. А если учесть двузначные цифры по инфляции, то получается довольно плачевный результат. Таким образом, контроль за потоками иностранного капитала на отечественные финансовые рынки должен стать одной из центральных задач отечественного регулятора. В регуляторе должна быть выстроена система контроля за рисками, которая будет способна элиминировать подобные явления.  

Таким образом, мы видим достаточно серьезные расхождения теоретической и практической точек зрения. С теоретической точки зрения необходимо создавать условия для того, чтобы иностранные инвестиции беспрепятственно проникал на внутренние рынки капитала, а с другой стороны приток инвестиций носит краткосрочный характер, что в свою очередь ухудшает ситуацию. Приток капитала носит чисто спекулятивный характер, а не инвестиционный, и не способствует дальнейшему стабильному развитию внутреннего рынка ценных бумаг.

Все это говорит о том, что централизованная система регулирования является более подходящим вариантом регулирования финансовых рынков, в особенности для развивающихся экономик. Система государственного регулирования рынков капитала должна быть централизованной. В регуляторе должен существовать отдел, который будет заниматься расчетами рисков, с приоритетами развития отечественного рынка капитала в целом. Необходимо создавать условия для развития внутреннего рынка капитала, создавать систему риск-контроля и риск-менеджмента, нужна также система ранжирования инвестиций по признаку срочности и т.д. Условия взаимодействия на финансовых рынках для всех участников должны быть прозрачными и понятными. Ни один из участников не должен обладать преимуществом перед другим.

ЛИТЕРАТУРА

Основы государственного регулирования финансового рынка / Под ред. А. Рот, А. Захаров, Я. Миркин, Р. Бернард, П. Баренбойм, Б. Борн: Юридический Дом  « Юстицинформ »,  2000. 411с.